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螞蟻集團IPO重點分析

作者: uSMART盈立证券研究部总监 陈伟聪 Jason Chan, CFA
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簡介:

 

集團為中國最大移動支付平台支付寶的母公司, 除了提供數字支付與商家服務外, 公司亦營運不同金融科技平台, 並透過與第三方金融機構合作, 促成相關金融服務, 當中包括微貸 (花唄, 借唄), 理財(螞蟻理財, 餘額寶) , 保險 (螞蟻保險, 相互寶, 好醫保)。 第三主要業務則為以區塊鏈技術 (螞蟻鏈) 為主的創新業務。

 

亮點:

 

  • 2020上半年業績「疫」市下走強:

受到疫情影響, 公司1H20收入仍錄得按年38%升幅(2019/2018: 17%/23.6%),以及淨利潤同比逾1000%的增長(2019/2018: 738%/-73.7%)。 毛利率擴闊12.2個百分點至58.6% (2019/2018: 49.8%/52.3%)。 期內銷售費用率同比下降11.4個百分點到8.4% (2019/2018: 15%/55.2%), 明顯降幅主要因為減少了以往用於吸納商戶和用戶的補貼投放和推廣開支(尤其以2018年規模大增), 因而導致經營利潤率同比上升26.2個百分點至34.3% (2019/2018: 20%/5.3%)。

 

  • 移動支付業務穩健有餘, 惟增長動力趨放緩:

1H2020收入同比上升13%, 惟佔比已下降至35.9%(2019/2018: 43%, 51.8%)。 業務一直處於低利潤率狀態, 期內淨利潤率只有約1.2%(Vs.2019: 0.23%)。 2019年總支付交易規模為111萬億人民幣, 同比上升22.4% (2018: 32.5%)。 期內支付寶APP月度活躍用戶為6.6億, 同比上升6.6% (2018: 23.8%), 增長明顯放緩。  事實上, 中國第三方移動支付市場寡頭壟斷格局已定, 而支付寶一直保持龍頭地位, 2019年其市佔率為54.5%, 比第二位微信支付的39.5%高出不少, 惟最近5年的領先優勢已有所收窄。 值得留意的是, 支付寶近年不斷結合最大股東阿里巴巴的業務協同, 在今年3月, 支付寶更進行大改版, 首頁增設了各大生活服務板塊, 並透過智能算法, 主動為用戶推薦個性化的服務, 同時提升商家服務的分發效率。 現時APP總共覆蓋逾40種消費場景, 當中包括網購(天貓, 淘寶),  餐飲(餓了麼), 娛樂(淘票票), 醫療服務(阿里健康) 等。 雖然業務快速增長期已過, 但其流量入口地位不容小覷, 為其金融科技平台業務創造無限價值。

 

  • 微貸業務近年強勢崛起, 利潤率保持高企:

1H2020收入同比上升59%, 收入佔比增加5.3個百分點至39%, 首次超越數字支付業務。 透過與約100家銀行合作向客戶發放貸款, 再就信貸所產生的利息收入收取一定比例的技術服務費, 此業務的淨利潤率高達40%。 其為公司現時增長最快, 最高利潤率的業務。 受到疫情影響, 截至1H2020止12個月, 平台促成的信貸餘額仍能由去年末的20000億上升7%至21500億人民幣 (2019/2018: 93%/62%) , 預期下半年可回復快速增長; 期內以收入除以平均信貸餘額計算的費率為2.74% (2019/2018: 2.74%/2.65%), 費率水平保持平穩。 現時業務主要透過花唄, 借唄平台服務消費者, 及透過網商銀行向小微經營者放款。 1H2020消費信貸餘額為17320元, 佔比80%, 小微經營信貸餘額為4217億, 佔比20%。 去年11月, 內地宣佈兩年內必須關閉大部分小規模的P2P貸款平台, 以防止金融詐騙一直出現的情況, 預期行業集中度將顯著提升, 並向具規模的企業傾斜。 公司作為少數資金雄厚的微貸平台, 未來滲透率料將穩健上升。 另外, 小微企業為內地經濟重要支柱, 惟信貸需求一直未滿足, 故內地近年多次激勵金融機構進一步加大對小微企業的信貸支持力度, 公司作為業內龍頭, 未來小微經營信貸餘額將錄得顯著增速。

 

  • 理財及保務著重產品創新, 增長前景廣闊:

1H2020, 理財平台收入同比增長56%, 收入佔比按年上升1.9個百分點至15.6%, 平台所促成的資產管理規模約為41000億人民幣, 同比上升36%, 業務淨利潤率為約15%。 收入增長迅速主要因為公司近年積極發展收費率更高的非貨基產品 (收費率: 0.78% Vs. 餘額寶普遍貨基: 0.27%) , 非貨基產品佔比由2017年的29%, 上升17個百分點至1H2020的46%。 其次, 公司在3月推出「幫你投」, 一個全權委託, 利用大數據為客戶個人定制最適合的投資方案, 相比以往「標準化, 賣方代銷」的銷售模式, 新模式更易向高端客戶滲透, 利潤率亦相對高。  保險業務方面, 期內收入同比上升47%, 收入佔比按年上升0.5個百分點至8.4%, 平台促成的保費及分攤金額同比上升99%, 業務淨利潤率為約20%。截至1H2020止12個月, 逾5.7億支付寶用戶通過公司平台投保或受保, 相信公司多元化產品(如: 相互保, 好醫保, 退貨運費險等) 能受惠互聯網保險滲透率上升的大趨勢, 為公司帶來增長。

 

  • 上市後市值料可升至3400億美元, 關注最終定價:

螞蟻集團是次以 A+H 形式, 在香港及上海科創板同步上市, 現時目標估值逾2700億美元, 對應2020年預測P/E約40倍, 投資者可關注最終定價水平, 預期上市後市值可升至3400億美元。 是次上市除了獲花旗, 摩根大通, 摩根士丹利等著名大行聯合保薦外, 公司早前幾輪融資已獲新加坡政府投資公司, 沙特主權基金, 李嘉城長和系等強大資本入股, 投資者陣容鼎盛。

 

主要風險:

  • 公司業務屬於強監管金融業務, 未來將不斷受到內地廣泛的法規監管
  • 人民銀行加快推進數碼人民幣, 及其他傳統金融機構續加快數字化轉型, 或對公司業務造成重大衝擊
  • 民間借貸利率或設上限令公司微貸業務存隱憂
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