疫情衝擊最悲觀時點已過，復工復產緩慢推進
本文來自格隆匯專欄：中信證券研究 作者：楊靈脩 紀敏 周家禾
核心觀點
從工業製造端定量角度看，本輪奧密克戎疫情的影響以大城市集中傳播爲主，深圳、長春、上海等城市先後經歷疫情並封控，目前已陸續恢復正常。對比武漢疫情最高峯可能受影響工業GDP佔全國比重爲87%，本輪受影響佔比大概在67%。國家統計局製造業PMI顯示，疫情主要影響新訂單、在手訂單和供貨商配送時間，物流是恢復的關鍵。高頻物流數據顯示，疫情衝擊最嚴重時期大約爲40%的衝擊，目前供應鏈已持續穩定恢復一個月以上。疫情影響的省市主要在長三角、東北遼中南工業區及京津冀工業區或周邊，汽車產業受影響較大。此外，受影響地區產量佔全國比重大於40%的製造產業分別還有：船舶（佔全國73%以上）、機牀（61%以上）、挖掘機（56%以上）、摩託車（53%以上）、集成電路（51%以上）、電動工具（44%以上）、變壓器（41%以上）。
疫情衝擊最悲觀時點已過，復工復產緩慢推進。從感染病例、波及範圍及封控受影響的地區的製造產值來看，本輪疫情最悲觀的時點已過。從工業端的影響定量看，疫情的影響從2021年末開始，以大城市集中傳播爲主，深圳、長春、上海等城市先後經歷疫情並封控，目前已陸續恢復正常。2019年我國工業GDP爲31.2萬億元，武漢疫情最高峯時期可能受影響工業GDP佔比爲87%，本輪受影響工業GDP佔比大概在67%。
生產端，對比2020年武漢疫情，受損程度較小，物流恢復是關鍵。從生產端最重要的發電用電量來看，全國目前約爲正常情況的80%，緩慢築底回升，對比武漢疫情，最低點爲正常情況60%。景氣指數顯示，本輪衝擊明顯弱於武漢疫情，主要影響新訂單、在手訂單和供貨商配送時間，物流是恢復的關鍵。高頻物流數據顯示，疫情衝擊最嚴重時期的物流衝擊大約爲全國整體下行40%，目前供應鏈已持續穩定恢復一個月以上。不同程度的封控政策對公共交通影響不同，深圳及本輪上海疫情外溢城市蘇州的公交已恢復，上海處於緩慢解封階段。
分地區看，疫情影響的主要省市主要在長三角、東北遼中南工業區及京津冀工業區或周邊，珠三角受影響較小。本輪疫情影響範圍正處於我國傳統的發達地區，也是工業較密集地區。高頻數據看，東北受損嚴重但已開始恢復，華北受損微弱，華東受衝擊較大，恢復緩慢，上海進入5月後復工加快。我們通過地區產業結構進行判斷，疫情主要影響的地區多爲汽車生產基地，最嚴重的7個省市與汽車相關生產累計佔全國比重60%以上，發動機佔全國比重的45%以上，汽車產業佔比較大。此外，受影響地區產量佔全國比重大於40%的製造產業分別還有：船舶（佔全國73%以上）、機牀（佔全國61%以上）、挖掘機（佔全國56%以上）、摩託車（佔全國53%以上）、集成電路（佔全國51%以上）、電動工具（佔全國44%以上）、變壓器（佔全國41%以上）、洗衣機（佔全國41%以上）、儀器儀表（佔全國40%以上）等。
產業鏈看，汽車整個產業鏈受影響較大，工程機械和動車等影響也較大，新能源相關製造受損較小。從產業鏈角度，疫情影響地區內汽車產業鏈是受拖累較嚴重的，產量佔比較高的工程機械（江蘇），動車相關（吉林）受影響也較大，同樣佔比較高的船舶產業，雖然主要生產地在疫區，但因生產特殊性，受影響較小。自動化設備等儘管需求不弱，但受局部疫情影響下降明顯，4月產量環比下降26.6%和19.0%。能源設備中，傳統發電設備受影響大，因上海爲主要產區，新能源等反而與疫情關係較小，鋰電池有所下降，但光伏等產業鏈影響不大。電子等產業特別是集成電路，雖然受到衝擊，但因生產特殊性相對其他製造業所受影響較小。
風險因素：奧密克戎毒株國內傳播超預期；美聯儲量化寬鬆收縮引發全球系統性風險；俄烏局勢加劇影響全球供應鏈：抗疫紓困政策不及預期。
正文
疫情衝擊最悲觀時點已過，復工復產緩慢推進
與2020年初武漢爆發疫情時相比，本輪疫情嚴重程度量級類似但總體影響較小，目前已恢復過半。2020年武漢疫情得到有效控制後，新增確診長期低位運行，今年3月後奧密克戎疫情多點散發。從工業端的影響定量看，疫情的影響也從2021年末開始逐漸增加，影響時間較長，根據我們測算，影響程度接近武漢疫情期間所受影響的80%，但我們認爲疫情衝擊最悲觀的時點已過，目前疫情已從最高峯恢復過半。2019年我國工業GDP爲31.2萬億元，武漢疫情最高峯期可能影響工業GDP的87%，本輪影響工業GDP的大概在67%。
主要封控城市深圳、長春陸續恢復正常，上海穩步推進。近期，主要完全封控的城市中，深圳和長春已恢復至疫情前水平，上海進入5月以來，也已逐步恢復。對比此前長期封城的武漢和中期封城的石家莊和西安，預計上海第二季度可以實現地面交通的完全恢復。
高頻物流數據表明全國最低谷已經度過，目前已持續穩定恢復一個月以上。不同程度的封控政策對公共交通影響不同，深圳及本輪上海疫情外溢城市蘇州的公交已恢復，上海仍處於封控。高頻物流數據表明全國最低谷已經度過，本輪疫情衝擊最嚴重時對於物流的約爲40%的下行影響，目前供應鏈已持續穩定恢復一月以上。
生產端，受損程度對比武漢疫情期間小，物流同步恢復
對比武漢疫情期間，當時發電用電下跌至正常情況的60%，目前發電用電約爲正常情況的80%，已在築底回升。剔除春節季節性因素的影響，本輪疫情於3月初開始影響生產端，經過近1個月平臺期後，於3月底持續惡化，5月初已經築底，目前逐漸回升。同比數據亦反映整體受損本輪有望在1-2個月內恢復至正常水平。
結合生產和物流情況，本輪疫情受損程度至多爲武漢疫情的一半。工業增加值同比增速不受春節等季節性因素影響，今年4月爲-2.9%，而2020年2月爲-25.9%，出口交貨值今年4月環比-6.7%，處於封控期的2020年3月較2019年12月減少了12.0%。即便出口交貨值年底存在季節性高基數，從快遞業務數據來看，剔除春節因素帶來的回撤，本輪疫情的影響仍明顯弱於上一輪。
景氣指數表明本輪衝擊不及武漢疫情一半，主要影響新訂單、在手訂單和供貨商配送時間。2022年4月國家統計局製造業PMI爲47.4，低於榮枯線2.6；2020年2月PMI爲27.8，低於榮枯線22.2，儘管評分類指數不能直接體現絕對量級，但可以確定本輪衝擊大幅度弱於武漢疫情，封控主要影響物流，從而影響新訂單、在手訂單和供貨商配送時間。
上遊高頻數據體現，黑色產業鏈整體受損較輕。黑色產業鏈衝擊遠小於武漢疫情，除部分產品因自身週期下行外，總體衝擊不足武漢當時的30%，目前已逐漸恢復，隨着物流好轉，有望在上遊產業中率先恢復，並利好相關中下遊行業。
化工產業鏈整體受損明顯。考慮產品自身週期，化工產業鏈受損仍高於黑色產業鏈，衝擊基本與武漢疫情相當，焦化企業率先恢復，我們預計第三季度回至正常水平。
影響範圍爲主要工業區，最主要在長三角和東北
本輪疫情影響範圍正處於我國主要工業區，傳統四大工業區中三者受累。綜合3月及4月工業增加值和基準值，吉林、上海、江蘇和北京周邊影響最大，2022年4月工業增加值幾近腰斬，遼寧、安徽和浙江次之。以上省市主要在長三角、遼中南工業區及京津冀工業區或周邊，我國傳統四大工業區，珠三角受影響較小。
除北京周邊外，其餘地區疫情影響均基本結束或持續下降。東北此輪疫情已接近完全結束，吉林確診病例、封控程度和受影響程度遠甚於其他兩省；然而從對工業的影響程度來看，遼寧因產業結構以上遊工業品爲主，受損同樣嚴重。北京及周邊與東北疫情不屬於同一傳播鏈，目前尚處於上升期，製造業所受影響預計將慢慢顯現，未來仍有不確定性。長三角地區，江蘇、浙江、安徽疫情已基本結束，上海絕大部分區域實現社會面清零。
東北及環北京、物流即將全面恢復，長三角除上海外均恢復過半。整車貨運流量指數直接體現工業物流情況。東北疫情區域，吉林受影響最大，其餘地區最差降至正常情況的一半；目前除北京長期低位運行外，環北京及東北即將恢復至正常水平。華東疫情區，受影響程度按上海、江蘇、安徽和浙江排序，上海全面下降，江蘇最差降至正常情況的一半，安徽和浙江有兩三成的回撤；上海目前未見恢復跡象，其餘各省恢復程度均過半，按此進度6月份可完全恢復。
東北受損嚴重但已開始恢復，華北受損微弱，華東與武漢疫情期間所受衝擊相近且恢復緩慢。高頻數據主要集中在上遊和部分下遊產品，上遊數據更反映全製造業的預期，下遊數據貼近市場需求。根據地區高頻數據，製造業受損程度由東北、華東、華北依次遞減，東北受損程度大於武漢疫情，華東幾乎與武漢疫情期間所受影響相當，華北所受影響輕微。目前均有逐步恢復態勢，華北近期開工快速增長，東北和華東恢復進程緩慢。根據5月19日上海疫情防控工作新聞發佈會，5月上半月，上海規模以上工業企業用電量已恢復至去年同期水平的80.5%，由此預計5月-6月，華東地區將加速恢復，製造業有望整體在二季度末恢復至正常水平。
中遊製造中汽車受影響最重，其他行業均不同程度受損。中遊製造缺乏高頻數據，通過地區產業結構進行判斷。疫情主要影響的地區均是我國主要汽車生產基地，最嚴重的7個省市汽車相關產品累計佔全國比重60%以上，發動機佔全國比重的45%以上，汽車產業受損嚴重。
此外，其他中遊製造行業不同程度受損，除汽車及零部件外，船舶（佔全國73%以上）、機牀（佔全國61%以上）、挖掘機（佔全國56%以上）、摩託車（佔全國53%以上）、集成電路（佔全國51%以上）、電動工具（佔全國44%以上）、變壓器（佔全國41%以上）、洗衣機（佔全國41%以上）、儀器儀表（佔全國40%以上）等，也不同程度受損。
汽車產業影響較重，電子和新能源相對較輕
汽車產業受影響較大。2022年4月汽車和新能源汽車產量分別爲128萬輛和33萬輛，分別環比減少46.2%和36.3%；同期上汽集團汽車產量15萬輛，較2022年2月下降59.7%，新能源汽車產量3.6萬輛，環比下降49.6%。汽車及發動機同比增速均低於武漢疫情期間，新能源汽車同比增速也遭遇大幅下滑。此外，從景氣度來看，4月汽車製造PMI爲38.2，已跌至2020年2月水平，整體來看，汽車產業所受衝擊大於武漢疫情期間。
自動化等設備受損約爲武漢疫情時一半。2022年4月工業機器人和機牀產量分別爲3.25萬臺及4.7萬臺，環比下降26.6%和19.0%，儘管需求不弱，但受疫情影響下降明顯。從同比增速來看，通用及自動化相關產品增速均由正轉負，工業機器人同比增速甚至差於武漢疫情期間。從景氣度來看，4月通用設備製造PMI 44.3，明顯優於武漢疫情期間的27.3。總體來看，通用及自動化相關產業受影響程度約爲武漢疫情時一半。
專用設備受損程度明顯弱於武漢疫情時期。2022年4月水泥專用設備和金屬冶煉設備產量分別爲3.0萬噸和7.2萬噸，環比下降31.3%和5%，如前所述，非金屬產業鏈影響大於黑色產業鏈。從同比增長來看，包裝專用設備大幅降低，主因包裝與物流高度相關，水泥專用設備差於武漢疫情期間，大氣污染防治設備逆勢上揚，但其整體佔比較低。從景氣度來看，4月專用設備製造PMI 45.6，明顯優於武漢疫情期間的28.9。總體來看，專用設備相關產業受影響程度不足武漢疫情時的一半。
電子通信等兩輪疫情均受損相對有限。2022年4月集成電路產量爲259.3億塊，環比下降9%，降幅低於大多數製造行業。從同比增長來看，集成電路和微型計算機明顯下降，比武漢疫情期間嚴重，通信相關設備基本未受影響。從景氣度來看，4月TMT設備製造PMI41.4，年初以來持續走低，但同武漢疫情的40.6相當。總體來看，TMT設備兩輪疫情均受損有限。
能源設備中，傳統發電設備受影響大，主要因上海爲主要產區，新能源與疫情關係較小，家電設備受損程度約爲武漢疫情時一半。2022年4月發電設備產量爲919.2萬千瓦，環比下降39.4%，降幅高於大多數製造行業；空調產量2279.2萬臺，環比下降10.7%，降幅較低。從同比增長來看，電力設備中僅發電設備增速由正轉負，鋰電池有所下降，光伏電池未受影響，武漢疫情並未明顯影響電力設備生產，但此輪上海作爲電力設備主產區，因此有所影響；各主要家電產量同比增速均有小幅下滑，電冰箱和洗衣機低於空調和彩電，且電冰箱和洗衣機產量增速同樣差於武漢疫情，空調和彩電優於武漢疫情。從景氣度來看，4月中採電氣機械及器材設備製造PMI 39.8，年初以來持續走低，但優於武漢疫情時的31.7。總體來看，發電設備產量受影響大主要因上海爲主產區，新能源設備產量與疫情關係較小，家電設備產量受損約爲武漢疫情時的一半。
工程機械受損程度強於武漢疫情，運輸設備受損程度弱於武漢疫情。工程機械產量同比持續下降主因主產區爲江蘇、上海等疫區，其他運輸設備中動車組因吉林疫情而增速下降，儘管船舶主產區均爲疫區，但船舶生產具有特殊性，受物流和疫情影響較小，未明顯降低。
風險因素
1）奧密克戎毒株國內傳播超預期：奧密克戎是目前爲止新冠肺炎最具傳播力的毒株，而且擁有不同變體，還在演化新的變體，我國多地遭遇新毒株流行，儘管已經取得了初步管控和清零的成果，但存在傳播時間或範圍超預期的風險；
2）美聯儲量化寬鬆收縮引發全球系統性風險：美聯儲結束量化寬鬆，已決議縮減購債，其影響已在主要美元市場中體現，近期人民幣兌美元匯率大跌亦受其影響，美元流動性是全球資本市場的重要風向標，影響全球主要資產估值中樞，併產生系統性風險；
3）俄烏局勢加劇影響全球供應鏈：俄烏衝突加劇，烏東是烏克蘭重要工業區，集中分佈各類重工業產業，將會直接影響相關產業產能，此外俄烏其他原材料出口也因產能和匯率波動而大幅減少，將會進一步衝擊全球供應鏈，造成基本面風險；
4）抗疫紓困政策不及預期：爲應對新一輪疫情造成的下行風險，中央和地方相繼出臺了多輪抗疫紓困政策，涉及減稅降費等財政政策，降息降準等貨幣政策，以及穩基建、穩地產、穩就業、穩增長等組合政策，由於全球經濟下行疊加各種不穩定因素，存在以上政策效果不及預期的風險。
