來源：中信證券研究

緣於經濟復甦驅動業績顯著改善，美股科技股2021年繼續延續上漲勢頭，軟件服務、半導體、互聯網表現突出，同時板塊估值繼續維持歷史高位。伴隨美國經濟進入復甦後周期，我們判斷後續美股科技板塊內部業績將呈現明顯分化，同時考慮到當前偏高的估值水平、經濟復甦階段不斷收緊流動性等，預計外部金融條件難在估值層面進一步提供支撐，基本面將成爲2022年市場演繹的核心因素。

展望2022年，我們看好將繼續處於高景氣週期的軟件服務，以及業績仍具韌性的互聯網龍頭，但亦需警惕週期逐步見頂的半導體、硬件板塊，業績確定性、估值合理性仍將是2022年我們選股的核心依據，我們建議從業績穩健（推薦微軟、亞馬遜、Facebook、蘋果，並建議關注谷歌、Salesforce、Adobe、高通等）、代表長期科技演進方向（推薦英偉達、ServiceNow、Snowflake、Sea，並建議關注特斯拉、MongoDB等）兩個維度進行選股。

市場回顧：經濟復甦、寬裕流動性驅動2021年市場上行。

截至目前，美股三大指數標普（SPX）、道瓊斯（DJI）、納斯達克（IXIC）年初至今累計分別上漲28%、20%、28%，同時受益於疫情後企業數字化、雲化加速的軟件服務（+37%），以及今年供需嚴重錯配的半導體（+36%）表現尤爲突出，代表性個股方面，谷歌（+58%）、微軟（+40%）表現突出。疫情後宏觀經濟的復甦、持續寬裕的流動性等成爲驅動美股整體、龍頭個股持續上行的核心支撐。

展望2022年，來自行業板塊、流動性層面的部分核心問題，亦大概率是市場關注的焦點，包括：1）美國高通脹持續性、Taper&加息節奏；2）半導體供需格局，在線廣告、IT硬件的復甦持續性，軟件服務景氣度等。

市場展望：Taper節奏、加息等爲2022年主要系統風險項。

截至目前，標普信息技術板塊以及美股互聯網、軟件服務、半導體、硬件等板塊估值持續處於過去十年期的歷史高位，同時處於高位的估值水平亦使得市場的脆弱性不斷增加，根據我們統計，二季報後，業績超預期的個股股價表現相對平淡，而略微的業績不及預期則導致劇烈的股價回調。

我們預計美聯儲可能在11月、12月正式開啓Taper。Taper開始之後利率有望企穩，同時明年美國經濟增速料好於歐洲和新興市場，預計強美元將對美股形成支撐，市場整體影響會偏中性。但從點陣圖來看，我們仍需警惕2022年的加息進度超預期風險。考慮到當前偏高的估值水平、經濟復甦階段不斷收緊等流動性等因素，穩中求進將是2022年相對較優投資策略。

科技板塊：業績增速2021Q2築頂，但企業數字化、雲化等仍將構成中期核心支撐。

2021Q2標普信息技術、標普軟件服務、標普通信服務、標普科技硬件、標普半導體收入增速均達到近期新高，同比增速分別爲22%、15%、13%、29.4%、26.8%，FAAMG（Facebook、亞馬遜、蘋果、微軟、谷歌）二季度合計收入同比+36%。我們判斷，美股科技板塊業績增速大概率已在Q2築頂，Q3開始逐季自然下行。

中長期而言，本次疫情後，企業數字化、雲化進程料將持續加速，並進而對軟件服務、硬件、半導體等相關板塊形成支撐，同時在相對成熟的互聯網板塊，既有業務盈利能力提升、海外市場拓展等亦將形成重要的成長性來源。整體來看，我們對美股科技板塊中長期的業績確定性、成長性持續看好。

軟件服務：高景氣有望延續，重點關注基礎軟件市場。

伴隨疫情後全球企業數字化、雲化進程的不斷加速，我們預計全球軟件SaaS行業中期仍有望保持高景氣度。自2021Q2開始，前期疫情受益股（Zoom等）業績開始自然回落，同時疫情受損股（Salesforce、Service Now、Workday等）訂單&收入亦開始進入復甦通道，我們預計進入2022年來自疫情的擾動將基本結束，板塊整體將回歸正常軌道。

目前雲基礎設施在歐美髮達市場滲透率已超過20%，且仍在快速增長中，受雲廠商對PaaS、雲原生能力的積極推動&構建影響，全球基礎軟件市場產品形態、競爭格局正在發生快速、劇烈變化，並反映在數據管理軟件（雲化）、IT運維（複雜系統&應用監控、分析等）、信息安全（零信任、終端安全等）、軟件開發（DevOps、Low code/No code、RPA等）等領域，這亦將是板塊中期主要投資機會的來源。

互聯網：預計2022年業績仍具有韌性。

緣於發展階段（整體滯後中國2~3年）、業務覆蓋區域（北美以外收入佔比超過50%）、業務多樣性（雲計算、智能硬件等）等因素支撐，我們預計美股互聯網企業中期仍有望維持理想的成長性。較高的業績基數、短期全球供應鏈擾動等，亦使得當前市場分歧不斷加大，但我們判斷2022年行業整體仍將具有良好韌性：

1）在線廣告，谷歌（電商）、Facebook（WhatsApp、Messenger、Reels等）等仍具有持續釋放廣告庫存的能力，同時技術水平優化帶來的ROI改善仍將是谷歌、Facebook等中期提升廣告單價的主要手段；

2）電商，供應鏈、海運的問題有望在2022年逐步緩解，亞馬遜用於電商的倉儲面積在2020、2021年分別增長50%（測算）、30%~40%（預計）；

3）新業務，Q2 AWS在手訂單609億美元（上季度529億美元），谷歌雲353億美元（上季度307億美元），雲業務中期業績能見度、成長性均較爲理想。

硬件&半導體：風險持續堆積，關注數據中心硬件、蘋果手機&可穿戴等。

1）硬件板塊，作爲典型的週期性行業，我們預計全球PC銷量在2021年基本見頂，數據中心硬件上行週期將在2022Q2見頂，蘋果手機、可穿戴等仍將大概率是明年消費電子領域最確定的方向；

2）半導體板塊，雖短期市場雜音較多，但考慮到明年下遊需求（PC、服務器、智能手機等）的邊際走弱，以及新增產能的不斷釋放（預計今年全球半導體設備銷售額同比+35%），我們判斷行業供需逆轉風險正在不斷堆積。

風險因素

美國高通脹持續時間超預期風險；美國Taper、加息節奏超預期風險；歐美經濟復甦持續性不及預期風險；美國針對本土企業加稅落地風險；中期個人用戶商品消費不足、企業IT支出下滑超預期風險；芯片短缺等供應鏈問題持續擾動風險；國際貿易衝突持續加劇風險等。

投資建議

伴隨疫情後社會經濟的逐步恢復正常，我們判斷後續板塊內部業績將呈現明顯分化，考慮到當前偏高的估值水平、經濟復甦階段不斷收緊等流動性等，外部金融條件料難在估值層面進一步提供支撐，基本面將成爲2022年市場演繹的核心因素。

展望2022年，我們看好處於高景氣週期的軟件服務，以及業績仍具韌性的互聯網，但亦警惕將逐步週期見頂的半導體、硬件板塊。同時業績確定性、估值合理性將是2022年我們選股的核心依據。

在選股策略上，我們亦建議：1）持續關注業績穩健型科技巨頭，比如微軟、亞馬遜、谷歌、Facebook、蘋果、Salesforce、Adobe、高通等；2）逢低吸納長期科技演進方向的科技龍頭，如英偉達、ServiceNow、Snowflake、Sea，並關注特斯拉、MongoDB等。