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本文來自格隆匯專欄：華泰固收張繼強，作者：張繼強 張大爲 吳靖

摘   要

核心觀點

今年春節以來，國內新冠感染者累增逾14萬、波及29個省，影響範圍僅次於2020年初。主流毒株Omicron高傳染率與高隱匿性加大防疫難度，但國內堅持“動態清零”總方針。眼下疫情尚未穩定、各地防疫政策趨緊，或沿着“人流限制->供應鏈衝擊->需求與預期負反饋->財政與金融負反饋”渠道影響經濟。本文深入評估了疫情對供給端（供應鏈）、需求端（消費、地產、基建與外貿）與春耕等潛在影響。此外，本文採用“經濟動能指數法”和“城市影響加權法”評估本輪疫情或拖累全年GDP 0.5~0.9個百分點。

一看供應鏈衝擊與海外通脹壓力

因物流效率降低、分佈在不同地區的上下遊企業不同步停擺，生產將沿着產業鏈出現更廣泛的摩擦性放緩，3月PMI供應商配送效率降至2020年2月以來新低。上海的外貿額和工業增加值均排國內城市第一，封控影響還未充分體現在3月數據，需要特別關注。其一，水運佔上海貨運主導地位、港口是關鍵節點，目前上港尚未發生集裝箱船擁堵跡象，但可能增加周邊港口擁堵度；其二，汽車與中遊設備是上海的優勢產業，關注產業鏈影響。此外，中國供應鏈受損可能加劇歐美生產設備與消費品的短缺和通脹壓力。   

二看消費損失和結構冷暖分化

疫情影響消費途徑的包括場景、物流、居民收入與預期等。央行城鎮儲戶調查顯示，今年一季度“更多儲蓄”佔比54.7%、爲歷史新高水平。但消費屬性差異大，2020年的經驗是，必選消費最抵抗疫情衝擊，電子產品年內實現恢復性增長，汽車和金銀珠寶增速追趕幅度大，地產後週期消費總體低迷，社交經濟消費損失大、回補慢。今年，電子產品面臨耐用品需求透支擔憂、汽車存在供給瓶頸，而必選消費需求韌性仍可期待，並且此次疫情或系統性擡升居民部門必選品的常態庫存水平，居民補庫存帶動企業去庫存。 

三看疫情影響地產基建的明暗線

疫情對地產基建的需求端影響，映射在建築業的生產端活動。明線是局部防疫封鎖措施造成缺人工、缺物料，進而拖累建築工程進度，其影響偏短期，取決於疫情何時受控、封閉何時解除。暗線是疫情限制購房活動，將經由現金流收縮效應傳導至房地產企業的債務端和投資端。同時，地方財政一面要被動增加防疫開支、另一面稅收和土地出讓收入也將下滑，財力出現“缺口”或擠出基建投資，其影響偏中期。疫情造成的損失亟待穩增長政策彌補，政府債務重新擴容（如發行特別國債）、房地產政策繼續調整存在博弈空間。

四看訂單與產業鏈轉移風險

全球正在由“比拼疫情防控效果”逐漸過渡至平衡社會綜合成本和防控效果。我國疫情一旦出現地區擴散，生產和物流均可能陷入短期停滯，由此造成的供應鏈不同步可能削弱我國製造業競爭力。短期來看，主要體現在疫情衝擊下的訂單外流風險；中長期來看，持續、散發的生產和物流停滯可能影響我國產業鏈的穩定性，從而加劇產業轉移風險。不過，我國產業鏈短期仍具有較強競爭力：化學制品等行業出口份額較高，海外難以在短期內尋找替代品；醫藥、計算機通信、通用設備等行業具有較高研發強度，產業外遷難度大；而儀器儀表、電氣機械、專用設備等行業兼具兩大特徵，具有更強的競爭力。

風險提示：疫情發展超預期、政策力度不及預期。

本輪疫情的特徵與整體衝擊

今年春節以來，國內新冠感染者累增逾14萬、波及29個省，影響範圍僅次於2020年初。本輪疫情自2022年春節後逐漸擴散，以2月底日增感染者破百爲標誌，3月中旬日增破千、4月初日增破萬。從感染人數看，截至4月4日，本輪疫情累計確診已超過14萬例、超過2020年初，將無症狀感染者考慮在內、日增量尚未見頂。從分佈區域看，本輪疫情波及29省（西藏和寧夏尚無病例），現存超過400箇中高風險地區，疫情波及城市的GDP合計佔全國超過60%，僅次於2020年初。近期，疫情集中度有所提高，4月4日，96%的日增病例集中在上海和吉林（10日前爲76%），剩餘4%分佈在25個省的70個城市。

奧密克戎毒株高傳染率與高隱匿性特徵加大動態清零難度。本輪疫情主流毒株爲奧密克戎，傳染率高、隱匿性強，防控難度大。3月17日政治局重申“科學精準、動態清零”，4月1日衛健委表示堅持“動態清零”總方針不動搖。上海原定4月1日解封的浦東繼續封控，進入“全域靜態管理”，爲各地防疫敲響警鐘。3月以來，濟南、重慶等多地開展全民核酸檢測演練，部分地區在尚未發生疫情情況下也選擇了實施全域封控管理。眼下，國內疫情尚未穩定、各地防疫政策趨緊，有必要對經濟影響做更深入評估。

雖然感染數量更多，但本輪疫情對GDP影響仍難比肩2020年初：

第一，第一輪疫情當中，民衆甚至醫學界對病毒缺少了解，也缺乏防疫和應對經驗，並且新冠原株致死率高，造成社會面恐慌更大，因此對經濟秩序和預期衝擊更劇烈；

第二，第一輪疫情恰逢春節，勞動力短期內無法就位，疊加恐慌情緒，對供應鏈打擊更大；

第三，第一輪疫情覆蓋面更廣、封控措施更嚴厲，各省曾啓動重大突發公衛事件一級響應；

第四，從各項高頻數據來看，本輪經濟影響程度都遠低於2020年初。

我們採用“經濟動能指數法”（綜合法）和“城市影響加權法”（分散法）評估本輪疫情對GDP影響，4月5日測算結果顯示或拖累今年一季度GDP 1~2個百分點，拖累二季度GDP 0.9~1.6個百分點，合計拖累全年GDP 0.5~0.9個百分點。（詳細過程見文末附錄）

相對冰冷的GDP數字，分析疫情對經濟的影響渠道和行業衝擊更有價值。前幾輪經驗顯示，防疫措施的物理隔離同時打擊供需兩端，或沿如下路徑逐層顯現：

第一層是人流限制。消費與房地產銷售由於缺失場景而首當其衝，隨着封控區域增多，缺工問題開始凸顯，建築業、服務業（含物流等生產性服務）與輕工業等勞動密集型產業，率先由於人力要素短缺而經營產出受抑制；

第二層是供應鏈衝擊。物流效率降低與上下遊企業不同步停工，將導致產業鏈摩擦性放緩；

第三層是需求與預期負反饋。企業停工意味着居民收入和企業利潤受損，影響消費和企業資本開支能力。並且此次疫情重來，於居民，加重部分從業者對收入和就業預期的不確定性，再次推高預防性儲蓄，於企業，加重對產能擴張的謹慎性；

第四層是財政與金融負反饋。地方財政將在疫情中面臨考驗，一面是被動的防疫開支增加，另一面是財政收入承壓，財政力度將出現“缺口”。金融層面，其一，因企業停工與信貸員隔離等因素，若缺乏足夠政策推動將影響信貸投放，其二，更多小微企業可能面臨流動問題，其三，以房地產爲重點的債務風險可能因購房需求不佳而繼續發酵。

我們將在下文展開討論本輪疫情對供給端（供應鏈）、需求端（消費、地產、基建與外貿），以及對國內糧食春耕等潛在影響。

一看供應鏈衝擊與海外通脹壓力

疫情對供應鏈的影響比對單一區域經濟影響更值得關注。因物流效率降低、分佈在不同地區的上下遊企業不同步停擺，生產將沿着產業鏈出現更廣泛的摩擦性放緩。據G7物聯，今年3月底，全國整車貨運流量農曆對齊同比跌幅擴大至-13%、公共物流園吞吐量同比-26%、主要快遞企業分撥中心吞吐量同比-27%。PMI數據顯示，今年3月供貨商配送時間指數環比回落1.7pct、爲2020年2月以來新低，反映物流配送率下降，與此同時，原材料庫存指數環比回落0.8pct，在上遊供應受阻情況下，企業消耗庫存原料維繫生產。

分行業看，今年3月供應鏈效率下降明顯的包括：上遊的石油加工、化學原料和非金屬礦物，下遊的通信電子、化纖塑料和紡織服裝，相對集中於化工產業鏈。不過，3月供應鏈效率部分是受俄烏衝突對進口採購的影響（3月中國幹散貨進口運價指數環比28%），以及通信電子行業受深圳封城影響較大，而3月底以上海爲典型的封控影響還未充分體現。

上海封控對供應鏈影響有多大？上海是貨運樞紐和貿易中心（2021年進出口總值4.06萬億元、佔全國10.4%、國內城市排名第一），也是製造業強省（2021年工業增加值1.07萬億元、佔全國2.8%、排名第一）。3月下旬以來，上海防疫封控升級帶來供應鏈擔憂，截至4月5日，上海疫情增量仍在高位，對供應鏈影響有必要單獨討論。

水運在上海貨運中佔據主導地位。據統計局，2020年上海貨運量佔全國2.9%、貨物週轉量（貨運量x平均運距）佔全國16.2%。其中，上海的鐵路、公路和水運貨運量佔比分別爲0.4%、33.2%和66.4%，水運週轉量佔比高達97.9%。2020年上海港口吞吐量佔全國4.9%，其中內貿佔3.3%、外貿佔8.7%。水運佔上海貨運的主導地位，港口是關鍵節點。

上海港口擁堵了嗎？據VesselsValue，3月下旬上海附近船舶等待數量快速攀升。但其中，等待船舶主要爲幹散貨船和油輪，而上海港業務以集裝箱爲主，等待船舶目的地是其實主要是上海上遊的港口，這些船舶增多與季節性也有一定關係。另據上港集團（SH:600018），其目前靠泊效率大幅優於2021年的整體水平，自3月28日以來，上海港集裝箱船平均等泊時間小於24小時，平均等泊船舶小於10艘次。港口未擁堵與上海港環閉管理、及時推出“陸改水”方案（集卡進滬不便可在周邊港口卸貨再沿海運輸至上海港）有關。

不過，港口“不堵”的另一個原因在於出港貨物減少。據中港協，3月中旬和下旬長江樞紐港口集裝箱吞吐量同比分別-17%和-15.5%。同時，上海出口集裝箱運價（SCFI）也持續回落，說明上海港出口強度有所下降。上海港口貨物出港減少部分源於生產停滯、出口報關下降，部分可能與出港地點轉移至周邊港口（如寧波港）有關，或加大周邊港口運費與塞港情況，3月底以來浙江和上海貨運物流量走勢開始出現分化。

上海在國內產業鏈中處於什麼位置？相比於港口物流效率下降，更重要的是釐清上海在產業鏈中的位置、提防其停擺影響擴散。我們以2021年上海製造業各行業的營收規模、及其佔全國份額衡量上海在相關產業鏈的重要性。數據顯示，上海銷售產值佔全國超過5%的行業包括設備修理、汽車、菸草、通用設備、運輸設備、儀器儀表、文教體育用品、專用設備；產值絕對規模靠前的包括汽車、通用設備、通信電子、化學原料、電氣機械和專用設備。可見，汽車是上海拳頭產業、中遊設備類是上海的優勢產業。上海優勢產業的勞動密集度相對低、生產受疫情影響相對小，並且中遊相比於上遊對產業鏈的影響相對小。但仍要關注上海疫情控制效率，持續過久可能對汽車消費和製造業投資帶來供給面擾動。

國內供應鏈受阻或加劇海外通脹壓力。今年3月以來，歐美國家相繼受到俄烏衝突和中國疫情兩波供給衝擊，前者造成能源資源品大幅上漲，尤其能源漲價對歐美通脹影響大。而中國供應鏈受損將再次加劇歐美生產設備與消費品的短缺壓力，經驗上中國PPI和歐美CPI相關度高。以美國爲例，其影音娛樂產品、運動設施、家電、傢俱等耐用品以及服裝等非耐用品消費對我國有較強進口依賴，若中國供應鏈持續受阻，美國通脹壓力將增大。

二看消費損失和結構冷暖分化

消費對疫情最爲敏感，疫情影響消費途徑的包括場景、物流、居民收入與預期等。

第一，疫區封控措施與非疫區居民恐疫心理，均影響居民外出消費活動，線下接觸式、體驗式消費場景缺失，比較典型的是餐飲、住宿、旅遊等生活性服務消費，例如，今年3月全國票房收入同比跌至-63%，清明節國內旅遊收入同比-30.9%、不足2019年同期四成；

第二，物流效率下降後，即便線上電商銷售也受阻礙。據順豐速運，4月初全國有28省物流寄送受到影響，其中12省的部分轄市全網暫停收派快遞。消費品類在疫情期間更爲單一化，以基本生存物資爲主，對可選消費衝擊較大；

第三，企業停工或業務量縮減造成居民收入下降，同時全球大宗商品價格上漲之後，也會向生活物資傳導，都會影響居民的消費能力；

第四，部分從業者對收入和就業預期的不確定性，還會推高預防性儲蓄、壓低邊際消費傾向。央行城鎮儲戶調查顯示，今年一季度“更多儲蓄”佔比54.7%、爲歷史新高水平。

消費屬性差異大，疫情衝擊下哪些消費仍堅挺？哪些能回補?

消費一般有三種常用分類：一是必選消費，例如食品、藥品和日用品，具有抗週期屬性，即便收入下滑，這類消費依舊是剛性開支；二是可選消費，例如金銀珠寶、家電汽車、通信器材等，其順週期屬性強、需求收入彈性大，且多爲耐用品；三是可選中的地產後週期消費，包括家電傢俱裝潢和汽車，其與房地產週期關係緊密，需求衍生於住房購置。

根據疫情受損或受益程度，還可定義“社交經濟”和“宅經濟”消費概念。前者與出行、裝扮、休閒等需求有關，典型的包括餐飲、服裝、石油製品等，後者主要包括必選消費和作爲線上辦公娛樂載體的電子產品（手機屬通信器材類、電腦屬辦公用品類）。

以2020年消費作爲分析起點有如下結論：

（1）必選消費最抵抗疫情衝擊。2020年疫情初，糧油食品銷售額維持近10%的正增長，除其需求剛性外，居家隔離也導致必選品囤貨需求激增，而部分必選品增速短期下滑主要和供給效率下降（停產和物流受阻）有關，全年看必選消費增速都回到正增長。

（2）電子產品彈性強、實現恢復性增長。2020年通信器材銷售額實現兩位數增速、辦公用品銷售也錄得正增長，且都超過疫情前增速，主因疫情令辦公娛樂等需求向線上遷移。

（3）汽車和金銀珠寶追趕幅度大。前者系公共交通工具的牴觸情緒，私家車需求快速增長；後者兼具投資屬性，與疫情後全球流動性氾濫推升貴金屬等資產價格有關。

（4）地產後週期消費總體低迷。其影響因素相對綜合，包括收入下滑和地產週期因素。

（5）社交經濟消費損失大、回補慢。2020年餐飲、石油製品和服裝消費增速居於末尾。

今年有何不同？1）電子產品具有耐用品屬性，2020-2021連續兩年需求高增長，加上收入預期下降、手機等沒有新的技術創新，導致換機頻率降低，今年增長持續性存疑；2）今年汽車消費矛盾在於缺芯片造成的供應不足；3）今年內外流動性均與2020年不可比，金銀珠寶投資需求難及當時。相比之下，必選消費需求韌性仍可期待，並且此次疫情或系統性擡升居民部門必選品的常態庫存水平，居民補庫存帶動企業去庫存。

三看疫情影響地產基建的明暗線

疫情對地產基建的需求端影響，映射在建築業的生產端活動。明線是局部防疫封鎖措施造成缺人工、缺物料，進而拖累建築工程進度，其影響偏短期，取決於疫情何時受控、封閉何時解除。高頻數據顯示，今年3月最後一週水泥發運率32%（同比-39pct）、石油瀝青開工率25%（同比-21pct）、建築鋼材成交量同比-38%。PMI數據顯示，3月建築業存貨指數環比降7.1pct、從業人員指數降5.7pct，均刷新2020年2月以來新低。

暗線是疫情限制購房活動，將經由現金流收縮效應傳導至房地產企業的債務端和投資端。同時，地方財政一面要被動增加防疫開支（包括醫療檢測、失業補助等），另一面稅收和土地出讓收入也將下滑，財力出現“缺口”或擠出基建投資，其影響偏中期。

地產端看，今年3月30城商品房成交面積同比-47%，跌幅比2月擴大20pct。一方面房價預期仍不振，央行城鎮儲戶調查顯示，今年一季度房價看漲佔比16.3%、爲2015年以來新低，統計局調查顯示，截至今年2月，全國70城二手房價環比已連續6個月負增長、同比也自2015年以來首次轉負。另一方面，疫情限制了購房活動，作爲對比，今年3月份上海商品住宅成交套數同比-56%、比2月下滑84pct，而北京成交同比-36%、比2月降幅甚至小幅收窄，跌幅分化主要反映疫情封控造成的影響。鑑於，房地產開發資金來源約50%來自於銷售回款（定價預收與個人按揭），房企債務壓力和投資下滑風險仍需關注。

財政端看，首先，政府性基金收入下滑尤爲嚴峻。受房地產景氣低迷影響，今年1-2月政府性基金收入同比-27.2%，3月百城土地成交總價同比-67%，土地財政收入放緩壓力仍在增大。假設一季度政府性基金收入同比-30%，距離0.6%的收入增長目標已出現約5700億元缺口，若追齊目標需要今年二至四季度基金收入同比增長8%、需要地產政策配合。其次，一般預算收入與名義GDP增速高度相關，結合本文疫情影響全年GDP約0.7個百分點的測算（見附錄），疫情或造成全年一般預算收入損失2400億元。綜合財力缺口可能達8000億元，結合財政投入基建比例、財政槓桿乘數（見3月14日報告《不同尋常的寬財政》），估測可能造成基建資金漏損約4000億元、拖累基建投資增速約2個百分點。

疫情造成的損失亟待穩增長政策彌補。與2020年不同的是，今年海外在病毒共存方針下重啓經濟，國內很難再依靠外需對衝消費和投資的損失，更需要逆週期政策補足缺口。今年3月底國常會指出，一是“咬定目標不放鬆，把穩增長放在更加突出的位置”，意味着5.5%的GDP目標並不因疫情而放棄，二是“制定應對可能遇到更大不確定性的預案”，意味着在原有政策基礎上可能設計出臺新的政策。因此，政府債務重新擴容（如會不會發行特別國債）、房地產政策繼續調整均存在博弈空間。

四看訂單與產業鏈轉移風險

全球正在由“比拼疫情防控效果”逐漸過渡至平衡社會綜合成本和防控效果。過去兩年，全球主要比拼疫情防控效果，病例數越低的國家擁有更好的生產環境；而在當前病毒毒性降低的情況下，不少疫苗接種率較高的國家開始選擇共存。前者一旦出現地區擴散，生產和物流均可能陷入短期停滯；而後者則主要體現在生產效率下降和招工難等慢性影響方面。比如，美國目前仍存在勞動力供給不足的問題，供應鏈問題在共存之後也未能完全解決。

全球經濟是一個整體，供應鏈如果不能同步，我國的製造業競爭優勢可能面臨削弱風險，貿易和產業鏈均存在外流風險。短期來看，主要體現在疫情衝擊下的訂單外流風險。去年，越南等收到疫情等困擾，不少訂單迴流到國內。而本輪疫情封控措施不可避免地對工廠生產、集卡運輸、集裝箱週轉、港口航運等產生一定影響，使得國內外貿企業接單能力下降，可能出現訂單外流現象，或已體現在3月的PMI新出口訂單和主要港口集裝箱吞吐量等數據上。商務部新聞發言人束珏婷曾表示，部分外貿企業受疫情影響，面臨生產經營受阻、物流運輸不暢等階段性問題。同時，原材料成本上漲、跨境海運不暢、供應鏈瓶頸等問題尚未根本緩解，外貿企業特別是中小微企業仍面臨較大經營壓力。中長期來看，持續、散發的生產和物流停滯可能影響我國產業鏈的穩定性，從而加劇產業轉移風險。

不過，我國儀器儀表、電氣機械、專用設備、化學制品、醫藥、計算機通信、通用設備等產業鏈短期仍具有較強競爭力。通過各行業出口佔全球份額以及研發強度的二維角度來判斷我國產業鏈的競爭力：化學制品、橡塑製品等行業出口份額較高，海外難以在短期內尋找替代品；醫藥、計算機通信、通用設備、其他運輸設備等行業具有較高研發強度，產業外遷難度大；而儀器儀表、電氣機械、專用設備等行業兼具兩大特徵，具有更強的競爭力。這與此前美國發布的352項關稅豁免清單產品相一致，短期海外難以實現對我國替代。

五看疫情會否影響糧食春耕

疫情防控可能通過人力、農資、農機等渠道影響春耕，但政策已經在精準應對。農業生產具有時間剛性，我國春耕一般從2月下旬至5月上旬由南向北陸續鋪開、可能受到本輪疫情擴散影響，途徑包括：①因隔離封控措施造成農村社區人員相對靜止，生產作業活動受限；②化肥、薄膜等農資生產、運輸受到限制，拖累春耕進度；③農機跨地區調度問題。3月18日農業部已部署應對措施，包括：①及早動員農民下田春耕；②不得隨意設卡攔截、斷路封路，保證農資運輸通暢；③要求跨部門協調，打通農機下田通道。

本輪疫情影響較大的糧食主產區集中在吉林、山東、河北三省，共佔我國糧食產量約20%，主要糧食作物爲玉米和小麥，合計佔全國產量約30%。但省內疫區和糧食產區分化大，以吉林省爲例，疫情集中在長春市、吉林市，合計佔全省確診病例約98%，但僅佔全省糧食產量35%，而省內其他市多爲零星病例、且多集中於市區，如果農村疫情管控得力並逐步恢復種子等物資供應，預計對實際農業生產的直接影響較小。

3月以來，全國小麥和玉米價格漲幅分別達10%和3%，主因是俄烏衝突帶來的供給擔憂，而國內疫情對糧食生產的影響相對有限：

其一，生產特點看，農業遠距離、高間隔的戶外生產方式決定了疫情對農產影響相對較小。未來一個月將是東北等播種關鍵時期，疫情管控能否見成效至關重要；

其二，歷史經驗看，2020年初武漢市1月23日至4月8日採取封城措施，當年武漢（蔡甸、江夏、黃陂、新洲、漢南五個區）糧食、油料產量同比增長4.7%、5.2%，甚至大幅高於全國0.9%、2.7%，2020年武漢農業總產值同比增加7.7%，甚至較2019年改善；

第三，高頻數據看，各地春播進度穩定，截至4月3日，吉林省種子、化肥到戶到位率分別爲91%、74%，均不弱於往年平均水平。截至4月1日，哈爾濱市種子、化肥、農膜等主要生產資料的下襬進度已分別達到近90%、70%和75%。

附錄：疫情對GDP影響評估

經濟影響程度取決於疫情持續多久？鑑於O型毒株的傳播效率與國內此前幾輪毒株不同，我們以近期海外O型毒株擴散和收斂所經歷時間作爲參考。各國疫情爬升期在20-30天不等、平均25天，收斂期平均約45天（病例增量穩定而非清零）。考慮到國內通過封閉管理動態清零，較海外與病毒共存控制疫情效率更高，收斂期或縮短至1個月。據此推算國內本輪疫情見頂可能在4月初、收斂穩定可能在5月初，經濟影響至少持續兩個月。

我們在4月5日更新本輪疫情對GDP影響，結果顯示本輪疫情可能拖累一季度GDP 1~2個百分點，拖累二季度GDP 0.9~1.6個百分點，合計拖累全年GDP 0.5~0.9個百分點。

法一（綜合法）：用“百城擁堵指數同比”構建“經濟活動指數”來動態跟蹤GDP增速。疫情影響經濟首先體現在人流限制，因此交通擁堵情況可側面反映經濟強弱。2020年疫情以來，“百城擁堵指數同比”與“GDP同比”相關度高，2020Q1至2021Q3線性擬合的R2高達0.958。據此，我們可以用經濟指數動態模擬GDP。該方法好處是可根據疫情變化及時跟蹤並修正預期。我們曾在3月28日報告《疫情等衝擊下的倒春寒》中採用該方法。

4月5日最新測算結果顯示，今年3月經濟活動指數比5.5%的目標低3.7pct，以工業增加值的佔比代替月度GDP佔比，可測算出疫情對一季度GDP較目標拖累約1.4pct；按4月全國疫情封控形勢和3月大體相當，我們模擬預測4月經濟活動指數，並基於4月經濟佔比測算疫情對二季度GDP拖累幅度可能達1.3pct；3~4月合計對全年GDP拖累或達0.7pct。

法二（分散法）：根據各城“擁堵延遲指數下滑幅度”賦權影響程度，參照歷史可比城市的GDP受損程度賦予損失，再合併測算對全國GDP影響。主流方法是根據不同省市病例數量賦予影權重。但考慮到“動態清零”方針下，部分三四線城市精準防疫能力不足，對疫情更警惕，即便少量新增病例，其防疫措施可能比疫情嚴重地區更加嚴格，造成防控程度與新增病例並不成正比。我們換種思路使用城市交通擁堵數據[1]下滑幅度（3月底相比與2月底）賦權，有利於更好捕捉各城受疫情實際影響程度。

今年3月底和2月底相對比，上海市交通擁堵延遲指數下滑幅度最大（-49.4pct）。我們將採取過全域封控的西安（2021M12~2022M1）、石家莊（2021M1~M2）作爲可比城市，影響程度以封控當月工業增加值增速較全國增速的相對拖累幅度（6.3pct，11.8pct）爲基準，分別對應樂觀、悲觀兩種情況。並取西安、石家莊的平均拖累幅度（9.1pct）作爲中性情況。

結果顯示，疫情對3月GDP拖累幅度或達2.8/4.0/5.2pct，對一季度GDP拖累1.0/1.5/2.0pct。我們假設4月疫情管控影響程度與3月大致對稱，測算得4月對二季度GDP拖累可能達0.9/1.2/1.6pct；3~4月合計對全年GDP拖累或達0.5/0.7/0.9pct。

[1] 擁堵指數樣本量爲99城（剔除中國香港），GDP佔全國68%、覆蓋主要疫區，代表性強。

風險提示：

1、疫情發展超預期：本輪疫情尚未見拐點，疫情持續性超預期將增大穩增長壓力。

2、政策力度不及預期：地產行業底還未出現，可能影響到寬信用和寬財政的效果。