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本文來自：分析師徐彪，作者：李如娟 許向真等

摘要

核心結論：

在前期針對美債實際利率TIPS對A股影響的報吿中，我們提到：

（1）美債實際利率TIPS與A的相關性，主要體現在每一次TIPS短期快速上行的時候。但是中期維度A股走勢還取決於基本面，與TIPS並不直接相關。

（2）具體到行業層面來説，TIPS短期快速上行，主要壓制前期漲幅大的板塊和成長類風格，換言之，價值板塊中前期漲幅小的相對防禦性比較強。

但是中期維度來看，TIPS是否會成為影響A股趨勢和風格的決定性因素呢？

我們可以先來觀察美股的情況：

（1）從長時間序列的情況來看，過去25年，美股的科技板塊，比如【軟件與服務】、【科技硬件與設備】、【半導體與設備】等行業的股價走勢，與TIPS的相關性不穩定，解釋力度很弱，但與全球半導體銷售週期的走勢基本一致，即產業趨勢決定股價方向。

（2）其次，從美聯儲80年代之後的6輪加息週期來看，科技板塊的股價表現為3輪領漲、1輪領跌、2輪居中，也沒有呈現明顯規律。

（3）再比如，70年代的兩次大滯脹環境中，利率出現兩次持續上行，第一次科技板塊跌幅較大，但是第二次迎來美國創新週期，多家科技新星也在那段時間成立（微軟1975年、蘋果1976年、甲骨文1977年、美光1978等），因此成長風格連續佔優。

那麼，在TIPS尚且無法決定美股中期風格和成長板塊表現的情況下，我們又有什麼依據來判斷A股市場的風格趨勢和成長板塊的表現呢？

事實上，通過A股中的電子、電力設備、通信、軍工等行業的股價表現與TIPS的相關性來看，如上文所説，影響主要在TIPS短期快速上行的時候，而中期維度上來看：

（1）如果這些行業業績增速加速提升或維持高增長，即便TIPS或者國內利率上行，也影響不大。

（2）如果這些行業業績增速加速回落或者負增長，即便TIPS或者國內利率下行，也很難跑贏市場。

（3）最後，有一類公司，基本面波動不大，比如A股的核心資產、美股的漂亮50，他們與TIPS的反向關係確實更加明顯。

因此，在度過了2輪TIPS短期快速上行的衝擊後，中期維度來看A股的成長板塊還取決於自身的產業趨勢情況。

（注：第一輪TIPS快速上行衝擊是1月，已經結束，反應的是加息超預期；第二輪大概率正在進行，反應的是縮表預期，有望在5月5日議息會議前後靴子落地）

01

在前期針對美債實際利率TIPS對A股影響的報吿中，我們提到：

（1）美債實際利率TIPS與A的相關性，主要體現在每一次TIPS短期快速上行的時候。但是中期維度走勢還取決於基本面，與TIPS並不直接相關。

（注：2016年底以來，TIPS共經歷7輪快速上行，平均持續時長41自然日。TIPS快速上行期間，通常體現為美元流動性的收縮，VIX通常大幅飆升，納斯達克等全球權益資產調整，風險偏好回落，人民幣匯率趨貶引發外資淨流出，從而對A股產生負衝擊。）

（2）具體到行業層面來説，TIPS短期快速上行，主要壓制前期漲幅大的板塊和成長類風格，換言之，價值板塊中前期漲幅小的相對防禦性比較強。

（注：覆盤來看，每次領跌的板塊，之前都積累了較大的漲幅，比如16Q4的煤炭（前期受益於經濟復甦+供給側改革跑贏），18年2月的金融地產（前期大幅上漲），18年Q4的電子、計算機（前期受益於貿易摩擦下的自主可控），20年3月的半導體（20年2月大幅上漲），21年春節後的核心資產（前期大幅上漲），22年1月的新半軍（過去半年明顯佔優）。另外，TIPS快速上行結束後，成長和消費相對反彈較多）

02

但是中期維度來看，TIPS是否會成為影響A股趨勢和風格的決定性因素呢？

我們可以先來觀察美股的情況：

（1）從長時間序列的情況來看，過去25年，美股的科技板塊，比如【軟件與服務】、【科技硬件與設備】、【半導體與設備】等行業的股價走勢，與TIPS的相關性不穩定，解釋力度很弱，但與全球半導體銷售週期的走勢基本一致，即產業趨勢決定股價方向。

（2）其次，從美聯儲80年代之後的6輪加息週期來看，科技板塊的股價表現為3輪領漲、1輪領跌、2輪居中，也沒有呈現明顯規律。

（3）再比如，70年代的兩次大滯脹環境中，利率出現兩次持續上行，第一次科技板塊跌幅較大，但是第二次迎來美國創新週期，多家科技新星也在那段時間成立（微軟1975年、蘋果1976年、甲骨文1977年、美光1978等），因此成長風格連續佔優。

03

那麼，在TIPS尚且無法決定美股中期風格和成長板塊表現的情況下，我們又有什麼理由依次來判斷A股市場的風格趨勢和成長板塊的表現呢？

事實上，通過A股中的電子、電力設備、通信、軍工等行業的股價表現與TIPS的相關性來看，如上文所説，影響主要在TIPS短期快速上行的時候，而中期維度上來看：

（1）如果這些行業業績增速加速提升或維持高增長，即便TIPS或者國內利率上行，也影響不大。

（2）如果這些行業業績增速加速回落或者負增長，即便TIPS或者國內利率下行，也很難跑贏市場。

（3）最後，有一類公司，基本面波動不大，比如A股的核心資產、美股的漂亮50，他們與TIPS的反向關係確實更加明顯。

因此，在度過了2輪TIPS短期快速上行的衝擊後，中期維度來看A股的成長板塊還取決於自身的產業趨勢情況。（注：第一輪TIPS快速上行衝擊是1月，已經結束，反應的是加息超預期；第二輪大概率正在進行，反應的是縮表預期，有望在5月5日議息會議前後靴子落地）

風險提示：宏觀經濟風險，國內外疫情風險，業績不達預期風險等。

報吿來源：天風證券股份有限公司

報吿發布時間：2022年4月16日

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