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近期，波司登發佈22/23財報（截至2022年3月31日），以一種突破者的姿態再次出圈。

逆勢局面翻開新頁，業績續創新高、解鎖新“站位”

在探討這份財報之前，不妨以數據為線索簡單回顧同期的服裝行業表現：

根據國家統計局數據，2022年，我國限額以上單位服裝類商品零售額同比下降7.7%。韌性較強的運動服飾市場規模增速也僅2.2%，為2015年來第二低水平。利潤端，同年服裝行業規模以上企業虧損面達19.37%，A股服裝板塊44家上市公司歸母淨利潤整體同比下滑38.76%。

時間來到今年一季度，紡織服裝逐步開啟修復性復甦，而此時波司登已“錯過”了大半個旺季。

即便如此，22/23財年波司登的收入及利潤雙創歷史新高，錄得收入167.7億元、淨利潤21.4億元。這也刷新了波司登收入及利潤連創新高的記錄，對應5年複合年均增長率升至13.6%、28.3%，利潤增長顯著快於收入增長。

同時，進一步分析可見，波司登實現的是多層次突破且不乏首次突破，充分展露其適應環境變化的韌性。

1、兩大核心業務收入再創新高、毛利率穩升

22/23財年，波司登的品牌羽絨服收入為135.75億元，同比增長2.7%，毛利率穩增至66.2%。其中波司登品牌在高基數上保持增長，收入為117.63億元，毛利率達70.8%，雪中飛、冰潔分別貢獻收入及毛利率彈性。貼牌加工管理業務上，波司登實現收入22.94億元，同比增長20.7%，毛利率提至19.9%。

2、線上渠道逐漸強勢，首度登頂天貓女裝類目第一

期內，波司登旗下全品牌線上銷售收入達49.29億元，同比增長22.5%，其中品牌羽絨服業務線上銷售收入達48.39億元，佔這一業務總收入的35.6%，反映波司登線上渠道的逐漸強勢。

更直觀的現象是，波司登在電商活動中的站位發生變化，波司登品牌於去年雙11期間首次拿下天貓平台女裝類目第一，從本土品牌第一走到全市場第一。緊接着，雙12期間，波司登再次獲得市場檢驗，位列天貓平台女裝、男裝類目雙第一。京東重點三大促銷以及唯品會女裝重點三大促銷中，波司登亦均排名第一。

3、庫存週轉天數持續下降，現金循環週期首次為負

截至22/23財年，波司登庫存週轉天數為144天，同比下降6天，實現連續2個財年的下降，反映其快反能力的不斷增強。與此同時，波司登應收及應付週轉天數持續優化，共同帶動其現金循環週期（庫存週轉天數+應收賬款週轉期-應付賬款週轉期）加快，出現了其上市以來的首次負數，綜合表明其營運資金管理能力加強。

從業務邏輯來看，究其內裏，現金週期為負體現公司的產品力及供應鏈能力等較強，而且在產業鏈有較強的話語權，或是具有較高的品牌價值。也正因此，現金週期為負的企業鳳毛麟角，典例如蘋果，同樣意味着波司登的實力繼續提升。

核心戰略延伸+核心能力提升，以內部確定性應對不確定性

抬升視角再看波司登，逆勢突破源於其核心戰略的延伸及核心能力的提升，最終呈現內部確定性。這在背後支撐其業績表現，也為其下一階段發展奠基。

具體分析來看，波司登在“聚焦主航道，聚焦主品牌”的核心戰略上進行了戰略延伸，從三個方向打開增長邊界：​

1）波司登期內掀起羽絨服品類“革新”浪潮，通過開創新一代輕薄羽絨服實現春秋冬三季銷售，開闢全新品類空間。新一代輕薄羽絨服對應的是一個以羽絨服為底而存在於更大的外套市場的新市場，實現銷售“峯值”的提升，在季節之外還打破了地域、人羣的限制，有助於開拓中國南方市場以及觸達更多的年輕羣體。

2）波司登統籌佈局高性價比羽絨服市場，以差異化的品牌組合夯實羽絨服主業競爭力，全面覆蓋消費者需求。這一方面，波司登通過雪中飛、冰潔等品牌協同發力，雪中飛品牌為例，其期內持續完善普惠品牌升級，進一步深化“互聯網+”運營模式，實現收入約12.2億元,同比上升25.4%。

3）波司登圍繞時尚功能品類進一步探索，波司登品牌在品牌引領基礎上發力防曬品類並逐步取得成效。這背後來看，波司登的庫存水平健康，專業科技與時尚設計能力愈發成熟，對於時尚功能品類有了更多的把握，通過羽絨服品類“革新”加探索防曬品類真正實現了四季銷售。數據顯示，截至今年6月中下旬，波司登防曬服的銷售額已超2億元，達去年全年銷售額的2倍以上，成長性也可見一斑。

能力層面而言，波司登期內堅持一貫以來的系統性發力，持續提升品牌、產品、渠道等多重核心能力。

品牌維度，波司登圍繞“全球領先的羽絨服專家”品牌定位，從“時尚創新”及“功能創新”兩個維度引領品牌建設，例如通過重新定義輕薄羽絨服拓展品牌認知，通過與意大利豪華汽車品牌瑪莎拉蒂等、知名藝術家陳英傑等聯名提升品牌高端化、年輕化的形象，持續佔據消費者心智高地。

波司登也由此獲得諸多業界認可，例如在國際品牌價值評估權威機構Brand Finance公佈的“2022全球最有價值50強服飾品牌榜單”中，波司登品牌再次入選，名次較去年進一步提升至第48名。

產品維度，波司登堅持創新驅動。一方面，如上文提到波司登推動了品類革新和延伸；另一方面，波司登以高顏值、高科技、高品質、高互動為方向升級打造優質產品，更好的滿足消費者需要。例如，波司登期內創新推出舒適户外羽絨服，並獲得不俗的市場反饋。財報顯示，2022/23財年旺季數月銷售中，2317款最新年輕時尚工裝風產品銷售近20萬件，其中户外趨勢燕麥色銷售約15萬件。

渠道維度，線下端，波司登更關注現有門店經營質量提升，將“做實單店運營”提升至戰略變革層面，逐步優化渠道的結構性佈局，同時推動“分店態運營”經營模式，通過更細緻的分解打開不同市場；線上端，波司登在傳統電商平台取得進展外，還投放資源積極拓展抖音等新興平台，抖音官方旗艦店連續3年成為平台羽絨服類目單店銷售第一。

此外，結合上文提到的財務數據可以看到，波司登的存貨管理、運營資金管理等能力亦顯著提升。

綜合來看，這些能力相互交織、相互促進，共同構建了一個完整而富有成效的內在體系，疊加戰略層面不斷打開增長邊界，共同為波司登鍛造強勁的內在確定性，使其更好地應對外部不確定性。

未來內外雙重確定性凸顯，短、中長期邏輯各有看點

接着，以開闊的未來視角來看，隨着市場整體環境轉好，波司登還有望具備內外雙重確定性，打開更好的發展局面。

短期來看，市場環境轉好有利於波司登進一步釋放核心戰略延伸的紅利，帶來業績增長彈性，新財年的業績表現由此值得期待。

事實上，22/23財年波司登承受的外部壓力不小，尤其是銷售旺季直面挑戰。據悉，2022年11月，波司登全國有30%的門店關閉，其他門店的實際流量也受到非常大的影響。再看12月，防疫政策初步調整的影響顯著，可選消費品積極性被大幅打壓。波司登CFO朱高峯還曾指出，波司登往年在11月至次年1月的銷售額約佔年度銷售額的70%。

而今年以來，出行及户外活動恢復帶動服裝銷售快速反彈，波司登有望受益於此，內在確定性也有望凸顯。

中長期來看，政策與市場共同支持以波司登為代表的中國自主品牌發展。

政策端，《質量強國建設綱要》於今年2月正式印發，明確開展中國品牌創建行動，打造中國精品和“百年老店”。波司登的企業願景和戰略方向與之不謀而合，有望藉此進一步提升其在全球市場的品牌勢能。

市場端，中國經濟迸發強勁的復甦動能，消費還處於長週期升級過程中，為中高端品牌的培育和發展提供沃土。參考麥肯錫的觀點，中國未來三年有望再增7100萬中產階級家庭，是全球每年新增中產階級家庭最多的國家，可見消費升級基礎良好。

同時，疫情等加速改變了大眾認知和習慣，越來越多的人選擇投身更健康的户外運動，將其融入自己的生活方式。這種改變短期內難以逆轉，也決定户外時尚消費場景的崛起，以及時尚功能品類還有更多的挖掘機會。 

波司登對時尚功能品類的把握也將有機會為其轉化更多的增長動力。

同樣在未來，在“全球領先的羽絨服專家”的基礎上，波司登亦有望逐步落實“全球最受尊敬的時尚功能服飾集團”的新戰略願景。