本文來自：樨樨和她的油氣小夥伴，作者：張樨樨團隊

核心觀點

天然氣漲價對於歐洲和中國的用氣成本、通脹壓力影響一樣大嗎？

先說結論：不一樣。1）歐洲電、氣、煤、碳的高度市場化和高度聯動，整個體系非常容易受到天氣等外生偶發因素影響。同時，歐洲天然氣定價高度掛鉤TTF，容易巨幅波動，進而影響整個社會用能成本。2）中國目前仍然是管道氣、LNG雙軌定價。與JKM掛鉤的部分不到國內天然氣總消費量的3%。以中石油定價體系爲例，主體氣源價格不受JKM等海外氣價的影響。

中國能源品市場化推進到什麼程度爲宜？是否要形成類似歐洲的、氣、煤、碳高度聯動的市場結構？如何平衡市場化和保民生社會穩定？需要且行且思。

風險提示：能源品漲價過快壓制下遊需求的風險；天然氣定價體系僵化，導致國企承擔虧損的風險；天然氣定價過度市場化，導致價格巨幅波動，加大國內整體用能成本和通脹壓力的風險。

TTF和JKM都大漲了，對歐洲和對中國的影響一樣嗎？

今年秋天，天然氣價格大漲，歐洲TTF和亞太JKM一度都出現30美金/Mmbtu以上的價格，但這對於歐洲和中國的用氣成本、通脹壓力影響一樣大嗎？

歐洲的天然氣和煤炭需求具有高度外生性（總電力需求-可再生出力），也就是說需求和價格之間缺乏反饋機制。也就解釋了爲什麼2021年歐洲能源品價格暴漲——在2021年前三季度，歐洲電力需求受宏觀經濟恢復、和冷冬天氣拉動增長超預期；同時風電出力不好（歐洲可再生能源以風電爲主、光伏較少），倒逼天然氣和煤炭需求大增。而能源供給緊張時期，碳交易價格大漲是必然的，這一因素又拉開了天然氣和煤炭的比價關係，使得天然氣成爲這一輪能源品漲價的絕對龍頭。

歐洲“能源危機”給我們帶來的反思：歐洲電、氣、煤、碳的高度市場化和高度聯動，在某種意義上相當於把定價權交給了外部因素，比如天氣。我們講的“市場化”，題中應有之義是價格和供需的良好互動，價格才能成爲調節供需的信號。但是對於電力以及發電用的天然氣和煤炭，需求剛性很強、且容易受到天氣等外部偶發因素影響。想讓價格去調節供需，結果就是價格的巨幅波動。

反觀中國：中國的天然氣市場化尚未形成，目前仍然是管道氣、LNG雙軌定價。與JKM掛鉤的部分不到國內天然氣總消費量的3%。以中石油定價體系爲例，保供期平均漲價幅度也就在20%左右。JKM大漲造成的社會用能成本增加並不明顯。國內今冬天然氣保供提的最多的一個詞是“壓非保民”，就是壓非居民比如化工、工業需求，保障民生需求。可能顯得簡單直接，但是不失爲可以接受的手段。

歐洲“電、氣、煤、碳”四個市場高度聯動

2.1.歐洲電力完成了市場化進程

德國、奧地利和法國是西歐最先開始進行電力市場改革的國家。在經歷從獨立分割的電力市場到跨國耦合後，歐洲逐漸形成了覆蓋23個國家的統一電力市場。目前歐洲範圍內最大的電力交易所EEX及其子公司EPEX SPOT是德法兩國及周邊國家的主要電力交易場所，分別負責電力期貨交易和現貨交易。

從歐洲一次能源結構來看，化石能源仍然是主體，其中佔比最高的原油佔36%，其次就是天然氣佔24%。

從歐洲發電能源結構來看，非化石能源（包括風、光、核、水、生物質等）已經佔據一半以上；化石能源佔比40%左右。這40%中，氣和煤大約各一半（2017年IEA數據）。

非化石能源發電由於其高資本開支、高沉沒成本、低邊際成本的特徵，同時具有易受天氣等偶發因素影響的特徵。尤其是風電、光伏的出力情況，就成了影響電價的重要外生變量。而天然氣和煤炭的需求量，由電力需求和可再生能源出力情況外生決定。而兩者如何切分市場，就取決於二者價格和碳價之間的關係。

2.2. 歐洲天然氣已高度市場化

全球天然氣市場經歷了從“固定價格”向“掛鉤油價”向“掛鉤氣價”轉變的過程，歐洲也是類似。1996年英國率先完成天然氣市場化改革，建立起了國家虛擬平衡點（NBP）並逐步發展爲區域基準價格，後來陸續打造了荷蘭TTF、德國GPL等十餘個天然氣交易樞紐。目前TTF是最主流的LNG貿易進入掛靠樞紐氣價的氣-氣競爭時代。2019年，歐洲LNG進口中與油價掛鉤佔比32%，氣-氣競爭佔比68%。隨着歷史合約到期，歐洲更加側重簽署氣-氣競爭長協，使用與油價掛鉤定價的LNG合同量還將進一步下降。

2.3.歐洲四大市場高度聯動——電、氣、煤、碳

我們分別用EPEX、TTF、紐卡斯爾、ETS表徵上述四者價格。

在歐洲碳交易市場還不成熟、碳價還比較低的時期，一度出現過氣電廠受不了高氣價難以生存的情況。比如2013年，EON公司決定關閉旗下一個位於德國南部巴伐利亞的天然氣發電站，原因是嚴重虧損。當時天然氣處在高位，但煤炭價格卻十分低廉，嚴重擠壓了歐洲天然氣發電站的利潤空間；而且當時碳交易市場十分不景氣，這也令天然氣發電的優勢難以體現。即，煤電聯動、氣電脫鉤。

2019年之後，歐洲碳交易市場的配額政策進行了更新，解決了配額過剩的情況。自此，碳價有效的將電、氣、煤這三者緊密連接起來，形成了上面圖2中四大市場的聯動關係。

中國天然氣市場改革在中途

3.1. 中國天然氣一次能源佔比較低，且下遊結構工業多、民生少

中國和歐洲相比，天然氣在整個能源體系中的地位，有兩方面區別：中國和歐洲相比，天然氣在整個能源體系中的地位，有兩方面區別：

一是，中國天然氣佔一次能源比例仍然比較低，目前8%左右。煤炭仍然佔一次能源比例超過50%。所以對於中國總體能源成本而言，關鍵因素是煤炭價格，以及煤炭價格對電價的傳導能力，天然氣價格的重要性有限。

二是，中國天然氣下遊結構中，工業+化工領域佔比超過50%；城燃和發電等民生領域佔比不到一半。天然氣漲價會在一定程度上影響部分工業品成本，對民生領域的影響有限。

3.2. 中國天然氣定價方式中，掛鉤JKM的並不多

我國天然氣定價體系正在推進市場化過程中，目前靜態來看，仍然是管道氣、LNG兩套相對獨立的定價體系。1）管道氣包括國產氣和進口管道氣，定價以固定+浮動爲主；2）LNG包括進口LNG和液化工廠的LNG，以市場化爲主。

中國天然氣消費結構中，進口LNG佔比約29%。我國進口LNG氣源的定價，目前仍以掛鉤油價爲主。2021 年我國在執行 LNG 進口長協中，與油價掛鉤佔比超過90%。與氣價掛鉤的不到10%，且並不全是JKM，也有部分新籤合同可能與HH掛鉤。如此算來，直接與JKM掛鉤的進口氣佔國內天然氣消費總量不足3%。

3.3. 看實際操作過程中，天然氣產業鏈如何完成漲價傳導

以中國石油爲例，冬季保供期的漲價規則，合同內氣量分三檔：居民氣上浮5%；均衡量一（常規資源爲主）上浮20%；均衡量二（LNG以及頁巖氣等非常規資源）上浮30~47%。合同外的氣量屬於現貨代採，定價可參照交易中心價格，即不受漲幅限制。可以簡單視作保供期實際漲幅在20%左右。JKM大漲造成的社會用能成本增加並不明顯。

國內今冬天然氣保供提的最多的一個詞是“壓非保民”，就是壓非居民比如化工、工業需求，保障民生需求。可能顯得簡單直接，但是不失爲可以接受的手段。

中國能源品市場化推進到什麼程度爲宜？是否要形成歐洲那種電、氣、煤、碳高度聯動的市場結構？如何平衡市場化和保民生社會穩定？需要且行且思。

風險提示

1）能源品漲價過快壓制下遊需求的風險；

2）天然氣定價體系僵化，導致國企承擔虧損的風險；

3）天然氣定價過度市場化，導致價格巨幅波動，加大國內整體用能成本和通脹壓力的風險。

報告來源：天風證券股份有限公司

報告發布時間：2021年11月7日

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