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總結

• 華特迪士尼公司經歷了 2022 財年的艱難結局。
• 迪士尼的收入正在恢復良好，但利潤率多年來一直在損害整體業績。
• 儘管2023年可能出現了一些連續的改進，但我並不確信，現在關於華特迪士尼的問題很多。

妖精靈

華特迪士尼公司（紐約證券交易所代碼：DIS）的股價已跌至新低，儘管市場在通脹數據下降後大幅走高，爲美聯儲採取不那麼激進的立場敞開了大門。

今年夏天，我得出的結論是，迪士尼仍然喜憂參半，儘管股價已經從 2021 年春季約 200 美元的高點減半。多年來，股價和經營業績喜憂參半，因爲公園業績仍處於巔峯狀態，而流媒體大戰是一場激烈而代價高昂的戰鬥。

一些背景

華特迪士尼是一家長期成功的美國企業，但近年來卻受到激烈競爭和其他威脅的影響。爲了抵消競爭（電視）格局的變化，迪士尼宣佈與二十一世紀福克斯達成一項價值 660 億美元的交易，這筆交易直到 2019 年才完成，以便與Netflix （NFLX） 等公司競爭。

作爲大流行前的 100 美元股票，在 2021 年過度樂觀的情況下，股價上漲至 200 美元，之後股價在今年 7 月回到 95 美元，過去七年的資本收益爲零。

在疫情之前，該業務創造了 700 億美元的銷售額，公園和媒體網絡各貢獻了約 250 億美元的收入，並輔以 110 億美元的工作室娛樂和 90 億美元的直接面向消費者的部分。該公司當年的營業利潤爲140億美元，淨收益爲100億美元，調整後每股收益接近6美元。

當然，2020年的結果並不是指示性的，因爲公園收入暴跌，部分被媒體網絡收入的增加和直接面向消費者部分的大幅增長所抵消。這一組合導致調整後每股收益降至2美元，而淨債務上升至400億美元。

2021 年收入小幅增長 3% 至 670 億美元，原因是復甦速度並不驚人，調整後收益小幅上升至每股 2.29 美元，在大流行持續逆風的情況下，淨債務仍報告爲 380 億美元。今年5月，該公司上半年的銷售額增長了29%，收入高達410億美元。這是在公園業務迴歸之際發生的，但問題是每股收益僅爲2.14美元，運行率爲每股4美元。這比疫情前的收入數字下降了三分之一，因爲流媒體業務虧損，相當令人震驚，因爲淨債務仍穩定在 380 億美元。

7月份股價爲95美元，每股盈利能力爲4.00-4.50美元，很明顯，所有這些變化對迪士尼沒有幫助，長期盈利能力已經受損。政治討論，或者更確切地說，參與，領導層的變化和淨債務都帶來了挑戰。疫情的潛在復甦或競爭壓力可能很容易損害業務，更不用說如果我們考慮到當時新興通脹的影響，這讓我相當謹慎。

發生了什麼事？

到8月中旬，當迪士尼發佈第三季度業績時，股價已上漲至110美元大關。收入增長26%至215億美元，其中銷售額增長和公園業務的利潤復甦，被媒體和娛樂業務利潤的下降所抵消，因爲該公司公佈季度調整後收益增長29美分至每股1.09美元，淨債務穩定在380億美元左右。

由於第四季度收入增長大幅放緩，11月出現了衝擊。因此，儘管全年收入增長23%至近830億美元，但第四季度收入僅增長9%至201億美元。雖然這通常是一個疲軟的季度，但結果並不令人印象深刻，因爲季度收益下降了7美分至每股0.30美元。這使得即使全年調整後收益上升至每股3.54美元，與我今年夏天估計的運行率相比，它們也遠遠低於淨債務報告爲370億美元。

如果我們低調觀察，我們看到迪士尼媒體和娛樂發行業務的收入下降了3%，至127億美元，原因是線性電視的下降以及內容和許可銷售的下降。這被迪士尼樂園、體驗和產品部門增長36%所抵消，收入報告爲74億美元。

這些園區和相關活動的營業收入強勁增長至15億美元。媒體和娛樂收入下降了90%以上，不到一億，因爲線性網絡仍然非常有利可圖，被直接面向消費者部分的虧損所抵消，該部分的虧損翻了一番多，達到15億美元，這是單個季度。

現在怎麼辦？

事實是，迪士尼在本財年下半年的業績沒有達到我的預期。畢竟，每股收益只有3.50美元左右（即使調整後），遠低於我的每股4美元估計，或者更好地說，希望。因此，由於槓桿率很高，目前的倍數相當高，儘管這仍然是一個小問題。

在所有這些中，真正的問題是，一旦迪士尼能夠阻止直接面向消費者的損失（閱讀Hulu和Disney+），盈利能力會是什麼樣子。畢竟，該特定細分市場今年虧損40億美元，相當於每股2美元以上，否則，收益可能會接近歷史每股5.50-6.00美元。該公司預計，在價格上漲的推動下，該細分市場在2023年第一季度的環比增長爲2億美元，同時目標是在2024年實現盈利。在即將到來的一年資本支出增加的情況下，現金流轉換可能會更加疲軟，達到接近70億美元的水平。

一旦實現，這可能會釋放出這樣一個優質名稱16倍收益的潛力。然而，事實是，迪士尼最近的表現完全疲軟，讓我仍然是一個耐心的投資者，願意等待情況結束。