成長的共振：政策、景氣與新產業趨勢
本文來自格隆匯專欄：國君策略方奕，作者：方奕、馬浩然
【本報吿導讀】：我們看好TMT成為重要主線，宏觀環境整體有利，國內現代化產業體系加速構建迎來政策利好，疊加新一輪創新浪潮、自身基本面週期回升，三重利好共振。推薦政策支持的數字經濟、半導體、信創等國產替代領域，以及創新相關的AI、消費電子。
摘要
科技成長蓄勢待發，有望成為重要主線。①2023年宏觀政策剋制、行業分化收斂，主線信號弱。傳統重倉板塊邏輯弱化，需從產業視角尋找新方向。②經濟趨勢向上但力度偏弱，無風險利率下行中一個重要的投資機會來自政策支持可持續和增長邏輯可持續的科技成長。③國內：現代化產業體系目標明確，數字設備投資上行；宏觀風險下降環境友好。④海外：新一輪創新週期（AI、MR、3nm芯片）啟動，半導體庫存優化，產業邏輯明確；強勢美元回落利好長久期資產。
政策、創新加持，景氣有望開啟上行週期。①成為市場長期主線需要盈利上行週期疊加增量資金配合，典型如白酒和新能源行情。②此輪TMT，未來幾年有望在政策和創新加持下，景氣開啟上行週期。政策：高度重視現代化產業體系建設，數字經濟加速發展，十四五目標測算未來幾年增速保持10%以上，支持政策有望持續落地。創新：覆盤看每一輪關鍵創新都會帶動TMT業績抬升，AI快速發展以及蘋果MR設備推出成為此輪創新的代表。③交易層面，目前TMT估值和倉位仍有提升空間。
覆盤：TMT行情呈N型，後續跟蹤業績及新催化。①13-15年、19年兩輪行情對應宏觀經濟偏弱，宏觀流動性適中但微觀資金充裕。②TMT行情呈N型：a.產業週期初步明確帶來拔估值，景氣將跟上；b.交易過熱和估值偏高，超預期催化減弱，板塊回調修整但幅度有限，行情分化；c.產業週期加速疊加政策/增量資金刺激，開啟更大幅度上升。③目前處第二階段休整期，上升勢頭暫緩，行情擴散分化。後續跟蹤景氣確認，及產業創新和政策支持的新催化，第三階段上升行情值得期待。
國內：構建現代化產業體系，數字產業是重中之重。①覆盤新能源，早期頂層設計出台開啟股價上行，推廣細則落地構成持續催化。②數字經濟頂層設計已出台，近期高級別會議密集提及現代化產業體系，數字產業作為重中之重有望迎來密集政策催化。③數字產業政策方向將聚焦新型舉國體制“補短板”，日本“產官學”模式值得借鑑。黨和國家機構改革表明構建新型舉國體制已在加速。央國企是重要抓手，具有數據/技術優勢的央國企迎來估值重塑。④國內數字化設備投資上行，半導體設備/材料、信創等關鍵領域國產替代加速。
海外：AI+MR創新浪潮開啟，半導體去庫臨近。①AI：算力基礎設施需求明確，長期應用端降本、成長空間巨大。關注互聯網平台佈局；算力端AI芯片、服務器、數據中心、光通信等；應用端軟件開發、機器人、遊戲、數字媒體等。②消費電子：前期創新平淡，行業庫存壓力大。預計蘋果推出MR設備及首款3nm芯片機型，或拉動行業需求爆發。③半導體：歐美經濟好於預期，疊加創新週期，需求恢復可期，全球庫存有望在下半年結束調整，行業景氣迎來反轉。
風險提示：歷史經驗有效性下降；交易過度擁擠；技術研發可能失敗。
01
現代化產業體系疊加創新浪潮，TMT主線行情蓄勢待發
1.1. 科技成長蓄勢待發，有望成為重要主線
宏觀政策保持克制，行業間分化收斂，投資機會指示信號弱。從2023年兩會5%目標以及政策跟蹤來看，宏觀政策力度可能較為有限。貨幣和財政將繼續保持克制，貨幣方面，2022年以來M2增速雖持續提升，但中樞遠低於2016年之前，央行OMO操作基本保持投放後快速回籠，保證流動性不過量；財政方面，2023年赤字率目標提高至3%，但與歐美相比更為剋制。國內更加追求高質量的增長，淡化增速要求，因此從宏觀角度給出的行業配置主線信息有限。中觀層面，根據Wind一致預期，2023年各行業盈利增速差距將有明顯收窄，經濟修復帶動受損行業回升，高增長賽道在基數效應下增速自然回落，業績對比給出的指引同樣有限。此外，機構傳統重倉板塊長期邏輯出現弱化，就業和收入壓力影響市場對消費的信心，新能源行業增速面臨回落壓力，且競爭格局走差。資金需要從產業視角尋找新的方向。
23年風格判斷：科技成長做趨勢。由於宏觀經濟趨勢向上，但力度偏弱，我們認為重要的投資機會來自政策支持可持續和增長邏輯可持續的科技成長，特別重視TMT及醫藥成長邏輯的變化。海外方面，以AI、MR、3nm芯片為代表的新一輪軟硬件創新週期啟動，半導體庫存週期也有望在下半年結束調整，產業邏輯明確；同時美聯儲加息週期步入尾聲，強勢美元回落利好TMT、創新藥等利率敏感資產。國內方面，產業政策支持明確，“現代化產業體系”目標下，數字化、智能化、自主可控相關政策迎來密集落地，新一輪朱格拉週期正在啟動；宏觀風險較去年大幅下降，貨幣政策雖然剋制但相對友好，整體環境利好長久期資產。
1.2. 政策、創新加持，景氣有望開啟上行週期
政策支持和產業創新雙輪驅動有望開啟TMT景氣上行週期，成為長期主線。成為市場長期主線需要盈利上行週期疊加增量資金配合，典型如白酒和新能源行情。2017-2020年白酒擺脱塑化劑事件影響後，ROE出現明顯上行，同時北上資金開始加速流入A股，受外資青睞的消費板塊持續迎來增量資金，白酒走出戴維斯雙擊行情。2020-2021年，新能源下游需求爆發式增長，同時公募基金快速擴容，助推新能源成為絕對主線。對於TMT而言，我們認為未來幾年有望在政策和創新加持下，景氣走出新一輪上行週期，成為行業配置新主線。政策方面，國家高度重視現代化產業體系建設，其中數字產業是必要環節，數字經濟迎來加速發展，十四五規劃提出2025年數字經濟核心產業增加值佔GDP比重升至10%，測算未來幾年增速保持10%以上，相關支持政策有望持續落地。創新方面，覆盤來看每一輪關鍵創新都會帶動TMT業績增速的抬升，後續AI快速發展以及蘋果MR設備推出有望成為此輪創新的代表。
1.3. 交易：估值、倉位仍有較大提升空間
交易層面，目前TMT估值和倉位處於歷史中間水平，為資金持續加碼提供空間。估值方面，2020年後TMT的靜態市盈率持續下滑，2023年初以來明顯反彈，截至05/08計算機、傳媒PE-TTM分別處在2010年以來86%、69%分位，但較2015年峯值仍有較大差距，電子、通信分位較低處40%、8%。倉位方面，2015年後計算機、傳媒下滑最為明顯，2023Q1計算機、通信、傳媒倉位有大幅提升，但較歷史高位仍有較大加倉空間。回頭看各行業的大行情往往有估值、倉位底部爬升的配合。
02
覆盤：TMT行情呈N型，後續跟蹤業績及新催化
2.1. 兩輪TMT行情宏觀背景為經濟弱、流動性友好
兩輪TMT行情對應宏觀經濟偏弱，宏觀流動性適中但微觀資金充裕。以中信TMT指數絕對和相對走勢來看，TMT主線行情主要集中在13-15年、19年兩輪，其中13-15年受益移動互聯網發展，偏軟件應用的傳媒、計算機領升，19年受益國產替代和5G建設，電子、計算機領升。從當時宏觀環境來看，兩輪行情對應的經濟下行壓力均較大，13-15年處在四萬億影響全面退潮後的動能切換期，GDP增速及工增增速中樞均連續下滑；19年經濟增速延續18年下半年以來的下滑趨勢。宏觀流動性方面，整體平穩或回落，13-15H1期間M2同比整體下滑，14年底至15年進行多輪降準降息；19年M2同比保持穩定，但進行過3輪降準。微觀流動性則非常充裕助推行情上升，其中13-15年受益兩融、場外配資等槓桿資金擴容，19年受益市場回暖後兩融、外資等多路資金的流入。我們認為目前宏觀環境與上述情形類似，經濟弱復甦，宏觀流動性保持克制但相對友好，市場情緒回暖有望帶動微觀資金迴流。
2.2. 行情呈N型，目前處第二階段休整期，關注業績/新催化
13-15年：前半程產業週期起步景氣驅動，後半程政策及資金催化估值驅動。根據對股價和重要事件梳理，我們可以將此輪行情劃分為四個階段。
（1）13/01-13/10：產業週期啟動。截至12年底，中國智能手機滲透率已超50%，4G建設開始提速；13/01廣電總局下發《關於促進主流媒體發展網絡廣播電視台的意見》，13/02國務院發佈《關於推進物聯網有序健康發展的指導意見》，共同推進移動互聯網應用趨勢明確。這一階段TMT業績增速提升，估值快速拔高，享受戴維斯雙擊；基金倉位由3.6%提升至11.9%，板塊成交佔比由10%附近升至超過30%，但6月發生錢荒導致股價階段性回調。
（2）13/10-14/07：寬幅震盪。在板塊成交佔比創新高超30%後，沒有進一步的事件催化和業績支持，TMT股價開啟寬幅震盪走勢。業績增速見頂後回落，估值寬幅震盪。基金持倉短暫回落後繼續加倉，產業趨勢受到機構認可，板塊成交佔比同樣寬幅震盪，但高度受到前高限制。
（3）14/08-14/12：股價反彈但跑輸價值。2014年下半年國企改革概念火熱，且四季度央行降息刺激金融股上升，價值板塊表現更強，TMT股價雖有反彈但相對收益跑輸。基金持倉出現分流回落，板塊成交佔比大幅下降。
（4）15/01-15/06：政策刺激疊加資金充裕助推行情爆發。13-14年互聯網行業收併購火熱，帶動上市公司收併購的同時也帶動二級市場估值抬升。2015年政府工作報吿提出“大眾創業，萬眾創新”、“互聯網+”等概念，進一步刺激板塊炒作熱情，疊加槓桿資金瘋狂流入，最終導致市場極度過熱並在流動性收緊後出現回調。這一階段，板塊盈利增速下行，但估值爆發式增長，基金持倉回補並創新高，板塊成交佔比回升但並未超過前高。
19年：前半程貿易摩擦影響估值修復，後半程5G週期疊加國產化替代拔估值。整體來看，2019年TMT行情景氣支撐較弱，四大行業中僅電子的業績增速提升，行情驅動主要來自估值的修復和抬升。根據股價和重要事件梳理，行情可大致分為三階段。
（1）19/02-19/04：貿易摩擦緩和，估值迎來修復。2018年在貿易摩擦衝擊以及商譽減值影響下，TMT股價大幅下跌，估值回落至歷史低位。2019年1月31日，特朗普會見劉鶴，中美貿易摩擦迎來邊際緩和，市場情緒快速回升，TMT迎來第一輪估值修復行情，期間公募基金小幅加倉。
（2）19/04-19/08：科技制裁加碼，行情出現分化。2019年5月中美貿易談判破裂，美國首次制裁華為，導致第一輪估值修復行情結束，板塊整體回調。6-7月，工信部發放5G許可，以及5G手機陸續發佈，國內5G產業週期逐步明確，特朗普允許美國公司恢復向華為供貨，市場悲觀情緒好轉，消費電子、半導體率先上升，TMT行情迎來分化。公募基金倉位下降後再度回升，成交佔比保持穩定。
（3）19/08-20/02：產業週期疊加政策支持，迎來拔估值行情。7月底科創板開市以及5G產業週期明確，刺激科技股投資熱情抬升，8月12日至9月24日TMT指數升幅超過20%，成交額佔比由30%快速升至45%。短期成交過熱導致板塊出現回調，但回撤幅度在10%以內，之後轉為震盪。10月22日半導體大基金二期成立，再次催化股價上升，除電子業績回升外，其餘板塊景氣仍然疲弱，股價驅動主要來自拔估值。期間公募基金連續大幅加倉，板塊成交佔比突破前高。
目前處在第二階段休整期，關注後續景氣確認、產業創新及政策的持續催化。從前兩輪行情覆盤來看，TMT主線行情大致呈現N型：第一階段，主要是產業週期初步明確帶來的拔估值行情，景氣將很快跟上；第二階段，交易過熱和估值偏高問題隨之而來，在超預期催化減弱的情況下，板塊出現回調修整，但回撤幅度有限，前兩輪行情中最大回撤幅度在20%-25%，有業績和催化的細分領域仍然存在機會，行情會有分化；第三階段，產業週期加速推進疊加政策/增量資金刺激，股價開啟更大幅度上升。對應此輪行情，我們認為目前正處在第二階段休整期，前期交易過熱後事件催化效應減弱，上升勢頭暫停，但行情在板塊內擴散、分化。價值板塊憑藉中特估+高股息屬性短期領升，造成階段性風格切換。後續跟蹤景氣對產業週期的確認，以及產業創新和政策支持的新催化，公募基金倉位仍有加倉空間，第三階段行情值得期待。
03
國內：構建現代化產業體系，數字產業是重中之重
3.1. 以電動車/光伏為例，產業早期政策是股價重要催化
電動車：產業早期頂層設計開啟股價上行，推廣細則構成持續催化。覆盤新能源汽車指數/萬得全A的相對走勢與重要產業政策，可以將股價表現劃分為三個階段，產業早期，“頂層設計”出台開啟股價13-16年上行大趨勢，之後相關政策細則不斷推出，催化股價上升，政策比景氣影響權重更大；第二階段，市場更加趨於理性，低基數效應過後行業增速回落，景氣未能及時跟上，雖然有“頂層設計”和細則的落地，但股價相對走勢長期下行；第三階段，補貼政策退坡，行業驅動力切換至市場化需求，景氣比政策影響權重更大。這一走勢與Gartner技術成熟度曲線一致，技術萌芽期股價在高期望下上升，之後進入泡沫破裂低谷期，然後依靠銷量穩步爬升帶動股價平穩上升。
光伏：強週期性壓制股價持續性，但頂層設計出台往往帶動股價階段性上升。覆盤光伏板塊股價相對走勢與重要產業政策，由於行業較強的週期性導致2019年之前股價持續性較差，與政策之間的關係並沒有新能源車那麼顯著。但我們發現，重要頂層設計的出台往往也會帶動股價出現階段性上升，典型如2007年《可再生能源中長期發展規劃》、2013年《關於促進光伏產業健康發展的若干意見》。
現代化產業體系加快構建，數字經濟頂層設計出台，產業政策將迎來密集落地。2022年10月黨的二十大報吿中明確提出建設現代化產業體系，其中數字產業是關鍵；2023年4月21日深改委會議、4月28日政治局會議、5月5日中央財經委會議三大高級別會議密集提及“現代化產業體系”，有望成為2023年重要的政策主線。具體到數字產業，2023年2月27日中共中央、國務院印發《數字中國建設整體佈局規劃》，對數字化建設提出遠景目標、框架佈局、具體要求，是比發改委印發的《“十四五”數字經濟發展規劃》站位更高、視野更長遠的頂層設計。參考新能源車和光伏經驗，頂層設計出台有望推動股價開啟大級別上升行情，後續具體支持細則也將加快落地，市場迎來密集催化。
3.2. 數字產業是現代化產業體系重要環節
建設現代化產業體系是實現中國式現代化的必經之路。二十大報吿明確將全面現代化作為奮鬥目標，現代化的內涵廣泛，包括經濟、政治、軍事等各領域。報吿指出高質量發展是全面建設社會主義現代化國家的首要任務，要加快建設現代化經濟體系，其中現代化產業體系是經濟體系的重要構成，體現出建設現代化產業體系的重要性。2023年5月5日中央財經委會議強調“現代化產業體系關係我們在未來發展和國際競爭中贏得戰略主動”，在全局角度給予了很高的定位。
現代化產業體系重心在製造業和科技，數字產業是重要環節。二十大報吿對於建設現代化產業體系提出了具體要求和重點任務，從涉及方向來看，製造和科技是兩大重點。科技方面，報吿提出要建設網絡強國和數字中國，推動戰略性新興產業融合集羣發展，構建新一代信息技術、人工智能等增長引擎，加快發展數字經濟，促進數字經濟和實體經濟深度融合。製造方面，報吿指出加快建設製造強國，推動製造業高端化、智能化、綠色化發展。過去一段時間深改委、政治局、財經委等高級別會議密集提及現代化產業體系，數字產業作為重點領域，有望迎來政策持續出台。
3.3. 數字產業政策方向將聚焦新型舉國體制“補短板”
科技“補短板”任重道遠。2018年貿易摩擦爆發後，《科技日報》曾總結了35項我國被卡脖子的關鍵技術，主要集中在電子信息科技、高端裝備、先進材料等領域。貿易摩擦至今已有5年，其中部分技術已取得重大突破，國產化率快速提升，但多數領域國產化進展仍然艱難。以電子信息科技領域為例，國內中低端芯片發展快速，但在高端芯片、光刻機、核心工業軟件等方面仍未擺脱困局。科技補短板任重道遠，需要政府、企業、社會各方面長期持續的投入。
借鑑日本經驗：“產官學”合力突破美國技術封鎖。市場對海外科技體制經驗研究以美國最為充分，但我們認為從追趕者角度來看，日本經驗更值得學習。上世紀60年代，為了節省人力成本以及扶持日本，美國逐步將半導體產業鏈尾部環節轉移到日本，推動日本電子工業快速發展。70年代，由於美國拒絕向日本提供IC集成電路，導致日本電子產品份額大降，這使得日本認識到掌握自研技術的重要性。之後在產官學（企業+政府+學界）模式下，日本半導體擺脱技術封鎖，在80年代超越美國成為全球第一。當時日本通產省聯合自身下屬2家研究所，與日本電氣、東芝、日立、富士通、三菱電機五家企業組成VLSI組合（超大規模集成電路技術研究組合），成為破局主力。
“產官學”合作充分體現“政府協調、企業主唱、競爭激勵”的原則。政府承擔出資和組織職責，每年承擔39%的研發費用，並且研發成果由參與企業免費共享，解決分散研發的成本問題。企業是整個研發計劃的主力，20%的研究工作由聯合實驗室承擔，負責通用突破性技術的聯合攻關，80%研究工作由各企業研究室承擔，負責應用技術研發，分工上則是各取所長。激勵方面，80%資金由企業研究室使用，激活企業參與動力，並撬動企業資本加大投入。
“補短板”單純靠補貼效果不好，聯合攻關形成合力可能更佳。覆盤電動車和光伏產業鏈發展，政府補貼是推動行業進步的關鍵力量。但是對目前高科技補短板來説，我們認為由於較高的技術門檻和較大的產品差距，類似新能源補貼的需求端政策並非長久之計。根據wind統計數據計算，2018-2022H1 A股TMT板塊中半導體、軟件行業對政府補貼依賴嚴重，政府補貼佔歸母淨利潤的比重在30%附近，長期依賴補貼將阻礙其自身造血能力成長，補短板更需要從供給端、體制機制着手發力。考慮到科技攻關需要長期、大規模資金投入，單純依靠企業分散研發同樣不可取，類似日本“產官學”模式的聯合攻關可能更有效。
國內加快推進新型舉國體制建設，關注政府引領措施出台。目前國家已認識到政府統籌聯合攻關的重要性，2022年9月中央深改委會議指出“健全關鍵核心技術攻關新型舉國體制，要把政府、市場、社會有機結合起來，科學統籌、集中力量、優化機制、協同攻關”。2023年兩會期間，黨和國家機構改革，在中央層面成立中央科技委員會，加強黨中央對科技工作的集中統一領導，政府層面重新組建科技部，在具體管理領域做減法，職能聚焦“為國家提供科技戰略和科技政策”。這表明新型舉國體制的建設開始提速，後續關注政府具體引領措施的出台。
3.4. 重視央國企引領作用，關鍵領域國產替代加速
新型舉國體制下，優質央國企迎來估值重塑。我們認為新型舉國體制下，央國企將是施政的重要抓手，即規模體量較大的央國企將在產業鏈中承擔鏈主角色，聚焦資源並帶動上下游中小企業融通創新，進而壯大整個產業。目前國資委98家央企名錄中，信息技術領域央企共有8家，旗下上市公司眾多，涉及電子信息產業上下游，且多為細分領域龍頭。我們建議關注央企後續在科技攻關中的引領作用，特別是如運營商一類具有特殊優勢（數據資源、技術等）的公司，股票估值有望迎來重塑。
中國新一輪數字化設備投資週期啟動，半導體上游國產替代提速。我們在2022年12月20日發佈報吿《中國朱格拉新週期：數字化、高端化》，看好新一輪設備投資週期上行，且此輪週期將以數字化、高端化為主要特徵。數字化領域，半導體上游設備是國產替代最迫切的領域之一，2022年美國芯片法案後對華限制加碼，10月美國商務部產業安全局（BIS）宣佈出口管制新規，限制中國28nm以下先進製程發展，2023年初美國試圖聯合荷蘭、日本全面限制對華半導體設備出口，包括28nm以上成熟製程。面對惡化的外部環境，國內晶圓代工龍頭中芯國際逆行業趨勢，在2022年三季報中將全年資本開支計劃從50億美元上調至66億美元，主要用於支付長交期設備的預付款，2023年資本開支計劃則與22年持平在高位，或對國內設備廠商構成拉動。從A股財報數據看，2022Q2之後半導體設備及材料公司的合同負債、應付賬款明顯增加，或表明訂單增長，國產替代加速進行。
行業信創接力黨政信創，國產替代趨勢明確。信創是又一個國產替代迫切的領域，產業鏈環節眾多，經過長時間研發投入，多數領域已實現從無到有的突破。2018年以來政府提出“2+8”（黨、政、8大行業）安全可控體系，大力推進從基礎硬件到基礎軟件再到應用軟件三個層級的國產化替代。目前信創替代正由黨政領域向關鍵行業拓展，根據雲頭條公眾號不完全統計，2023年初以來行業信創招標數量佔比已接近50%，建議關注行業信創加速帶來的投資機會。更長期來看，由黨政和關鍵行業開始的信創替代，在未來有望切入消費市場，打破海外生態體系優勢，開拓更廣闊的市場。
04
海外：AI+MR創新浪潮開啟，半導體去庫臨近
4.1. AI：算力需求增長明確，長期應用空間巨大
AI迎來技術突破，算力基礎設施需求明確，長期應用端降本、成長空間巨大。AI模型大致可分為決策式AI和生成式AI，決策式AI擅長基於歷史預估當下，主要應用於風控、自動駕駛和機器人等領域；生成式AI擅長基於歷史進行創作創新，主要應用於AIGC等領域，ChatGPT即屬於該方向。ChatGPT的快速進化引領AI技術實現突破，從Gartner2022年新興技術成熟曲線來看，因果AI與生成式AI尚處技術萌芽期，未來空間巨大，Gartner更是將生成式AI列為最有前景的技術榜單之首。對投資而言，產業鏈基礎層，模型生產與算力基礎設施是核心，模型生產對數據、算法、算力均提出很高要求，科技巨頭是研發主力，關注國內互聯網平台企業相關佈局；算力端，AI模型訓練以及終端應用都需要強大算力支持，基礎設施需求明確，關注AI芯片、服務器、數據中心、光通信等領域。應用方面，AI技術可應用範圍廣，投資機會主要來自AI應用服務提供商（軟件開發、機器人等），以及受益AI應用有較大降本增效空間的人才密集行業（遊戲、數字媒體等）。
AI模型：關注大型互聯網公司佈局，政策環境轉暖，研發投入中堅力量。AI大模型的研發對數據、算法、算力均提出很高要求，相關資源投入巨大，微軟分別在2019、2021年向OpenAI投資10億美元，2023年1月又承諾未來幾年數十億美元投資計劃，李彥宏在接受36氪採訪時指出百度對大模型的投資可能達到十年上千億元。極高的門檻意味着這一賽道是科技巨頭的舞台，海外除微軟外，谷歌、亞馬遜同樣加大投資佈局，國內百度已發佈文心一言，騰訊也有人機對話的專利，我們建議關注後續大型互聯網公司在AI領域的相關佈局，有望成為股價催化。此外，2022年以來國內針對互聯網的反壟斷監管吿一段落，2023年中央經濟工作會議指出“支持平台企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手”，政策環境明顯回暖，平台企業作為國內研發投入中堅力量，未來科技創新的突破值得期待。
算力建設：國內算力規模領先，關注高端產品突破及新技術應用。AI對算力的需求體現在模型訓練和應用端，由於數據規模龐大，算力需求呈指數增長，根據OpenAI報吿，2012-18年其算力需求每3.5個月增長1倍，6年增長30萬倍。根據中國信通院和華為GIV測算，2030年全球算力規模將達到56ZFlops，平均年增速65%，其中智能算力52.5ZFlops，平均年增速超80%。AI發展對基礎算力需求明確，一方面是整體算力規模的增長，一方面是運算效率和能耗成本改善。過去幾年國內算力規模增速保持40%以上，整體算力水平處全球領跑位置，僅次於美國，但高端芯片等方面差距明顯。未來AI發展將有效緩解數據中心供給過剩問題，並拉動新一輪算力建設，除服務器、數據中心等傳統方向外，建議重點關注可大幅降本增效的AI芯片、光通信等高端產品及技術發展。
AI應用：打開服務提供商增長空間，利好人才密集行業降本增效。AI應用範圍較廣，既可使用AIGC創造內容產品，也可賦能傳統產業升級，關鍵投資機會來自於應用服務提供商收入的成長空間。底層大模型是巨頭專屬賽場，但應用層將成為眾多科技企業開拓第二增長曲線的土壤。從現狀來看，AI應用可能率先從科技行業內部展開，如遊戲、影視公司利用AIGC提供互動式產品和服務等。此外，ChatGPT展現出的強大辦公、編程能力，預示AI可能正在引領新一輪效率革命。A股中人力成本佔比收入靠前的行業除線下服務外，集中在計算機（軟件開發、IT服務），傳媒（電視廣播、遊戲、數字媒體）等人才密集行業，應用AI降本增效空間大，將有效改善盈利水平。短期不考慮AI賦能，年初以來TMT行業招聘數下滑明顯，人力成本上行壓力可能在2023年緩解。
4.2. 消費電子：蘋果MR及3nm芯片機型有望打破行業寂靜
蘋果MR設備及搭載3nm芯片機型有望23/06推出，拉動消費電子行業回暖。科技行業是典型的供給創造需求，近幾年智能手機為代表的消費電子產品創新乏善可陳，導致行業增長乏力，Counterpoint調研預計2022年智能手機換機週期長達43個月，產業鏈庫存壓力凸顯。據華爾街日報報道，蘋果或將在23年6月推出第一代MR頭顯設備，並在下半年推出首次搭載3nm芯片的手機機型，這兩項創新可能成為提振消費電子市場的關鍵。蘋果MR設備立項於2016年，經過長時間打磨，性能體驗或優於同類產品，且MR+AI軟硬件結合的想象空間巨大，有望開啟新一輪消費電子創新週期。3nm芯片最早於2022年6月由三星開始量產，台積電緊隨其後於2022年底開始量產，若蘋果下半年推出搭載3nm芯片機型，將成為行業首創，並憑藉強勁的性能提升，與同行拉開差距，帶來新一輪換機高峯。
4.3. 半導體：全球庫存拐點臨近，景氣將迎反轉
下半年全球半導體庫存有望進入健康區間，景氣反轉可期。2021年受全球經濟修復及供應鏈受阻等多重影響，半導體行業曾出現嚴重供給不足，芯片大幅升價，刺激資本開支。進入2022年，全球經濟滯脹來襲，但新增產能逐漸釋放，半導體行業快速進入被動累庫階段，2022Q2後庫存水平由正常持續攀升至嚴重過剩。從半導體下游需求看，主要集中在計算機、通信、汽車、消費等行業，與宏觀經濟關聯度高，年初以來歐美經濟好於預期或實現軟着陸，疊加創新週期啟動，我們認為半導體需求恢復可期。據21世紀經濟報道，台積電在2023年一季度法説會上表示預計行業庫存可能在下半年回落至健康狀態。
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重點行業和個股推薦
根據上述投資方向總結，我們梳理了相關行業個股名單。
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風險提示
市場環境變化，導致歷史經驗有效性下降的風險。若市場環境如投資者結構、交易制度等發生變化，通過歷史覆盤得到的經驗結論可能不再適用。
短期交易過度擁擠，導致股價波動性放大的風險。科技股成交活躍度經常較高，若短期交易過度擁擠，可能導致股價波動放大。
技術發展具有不確定性，可能出現研發失敗的風險。科技創新需要大量資金和人力投入，但技術突破具有不確定性，若研發失敗可能導致相關公司業績走弱，影響後續發展。
注：本文來自國泰君安發佈的《【國君策略 | 專題研究】成長的共振：政策、景氣與新產業趨勢——“潮起現代化”科創成長系列三》，報吿分析師：方奕（S0880520120005）、馬浩然（S0880523020002）
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