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本文來自格隆匯專欄：李美岑投資策略，作者：李美岑、王亦奕、王源

核心觀點

縱觀17年鋼鐵業行情，板塊漲幅為111%，同期滬深300指數上漲402%，整體超額收益為-291%。鋼鐵行業自2005-2021年間共有五段超額收益行情，通常發生鋼價上行期。鋼鐵行業前兩段超額收益行情由需求拉動，供給端邏輯在供給側改革和環保限產後逐步增強。個股層面，盈利改善是個股超額收益的主線。供給端邏輯增強的背景下，高彈性個股佔優。

階段1：2006年10月到2007年9月，相對滬深300超額收益94%。1）從市場看,內外需共振帶來行業高景氣，鋼價漲幅超50%。2）從行業看，基本面強勢+人民幣升值帶來的流動性被動擴張，A股大牛市中，鋼鐵作為高景氣“五朵金花”之一從跟漲到領漲。３)從板塊看，本輪超額收益由估值盈利雙驅動，估值貢獻超過盈利。板塊上漲452%，其中，PE+194%，EPS+77%。4）個股方面，大市值高盈利個股領漲（+550%），其中新鋼股份上漲2795%。

階段2：2010年10月到2011年4月，相對滬深300超額收益23%。1）從市場看，“四萬億”提振內需，鋼價漲幅超40%。2）從行業看，逆週期調控下大盤實現V型反轉，鋼鐵走出獨立行情。3）從板塊看，本輪超額收益由估值驅動，盈利貢獻為負。板塊上漲21%，其中，PE+40%，EPS-22%。4）個股方面，大市值高盈利個股領漲（+42%），南鋼股份上漲238%。

階段3：2013年11月到2015年6月，相對滬深300超額收益為112%。1）從市場看，經濟新常態下，基建地產等穩增長措施出台，疊加央行降準降息，鋼鐵業底部利空出清，產業預期向好。2）從行業看，“槓桿牛”背景下，受益於“一帶一路”、“國企改革”等催化，鋼鐵板塊從跟漲到領漲。3）從板塊看，本輪超額收益由估值驅動，盈利貢獻為負；板塊上漲243%，其中，PE+301%，EPS-130%。4）個股方面，小市值高盈利個股領漲（+259%），沙鋼股份上漲696%。

階段4：2016年5月到2017年9月，相對滬深300超額收益為34%。1)從市場看，經濟結構調整，貨幣政策適度寬鬆，供給側改革壓產是核心，鋼價上漲超80%。2）從行業看，大盤價值迴歸，呈現結構性慢牛，鋼鐵跟隨大盤上漲。3)從板塊看，盈利改善驅動本輪超額收益。板塊指數上漲58%，其中，PE下降52%，EPS增加65%。4)個股方面，小市值高盈利個股領漲（+123%），三鋼閩光上漲509%。

階段5：2021年2月到2021年9月，相對滬深300超額收益為96%。1）從市場看，宏觀週期見頂，貨幣適度寬鬆，鋼鐵業供給收縮疊加供應鏈受阻，鋼價上漲超40%。2）從行業看，流動性寬鬆疊加基本面改善，大盤開啟新一輪慢牛，鋼鐵業在牛市結束後接續走出獨立行情。3）從板塊看，本輪超額收益由盈利驅動。板塊上漲83%，其中，PE-3%，EPS+113%。4)個股方面，小市值高盈利個股領漲（+146%），海南礦業上漲433%。

風險提示：本報吿為歷史分析報吿，不構成任何對市場走勢的判斷或建議，不構成任何對板塊或個股的推薦或建議，使用前請仔細閲讀報吿末頁“相關聲明”。

正文

鋼鐵行業超額收益框架圖

1.鋼鐵行業自2005-2021年間共有五段超額收益行情

回顧2005年以來，鋼鐵板塊相對於滬深300的表現，我們選取持續時間半年以上，回撤相對較小，共有五段超額收益行情。

階段1：從2006年10月到2007年9月，相對滬深300超額收益為94%。主要驅動力來自於出口增加與房地產投資上升，鋼材需求擴大，鋼價上漲超50%。這一階段國內外經濟態勢良好，需求高漲，推動鋼材“量價齊升”，價格指數從100上升至160，產量同比增速保持在10%以上。

階段2：從2010年7月到2011年4月，相對滬深300超額收益為23%。這一階段驅動力來自於政策刺激下游需求、提升抬高鋼價，鋼價上漲超40%。為應對經濟危機，“四萬億”政策振內需，降準降息等逆週期調節措施力度大。2010和2011年，保障房建設進程加快，建設目標分別在580和1000萬套。同時，在擴大內需的財政政策刺激下，汽車與家電產量不斷上升。鋼鐵業需求回暖，漲幅超過大盤。

階段3：從2013年11月到2015年6月，相對滬深300超額收益為112%。這一階段驅動力來自於需求改善預期，期間行業利空出清，一帶一路及地產鬆綁，需求預期強化，行業估值提升。由於2012年盈利明顯下滑與信貸收緊，鋼鐵企業開始“主動性”減產。2014年後鋼鐵產量同比下降明顯，不斷向0趨近。牛市中，對業績良好的預期疊加貨幣寬鬆帶動鋼鐵估值超過大盤。

階段4：從2016年5月到2017年9月，相對滬深300超額收益為34%。這一階段驅動力來自於供給壓產疊加棚改促需求，鋼價上漲超80%。去產能從2016年開始，用5年時間壓減粗鋼產能1億-1.5億噸。需求穩定，產量減少驅動鋼價上漲，帶來大盤迴升時期的超額收益。

階段5：從2021年2月到2021年9月，相對滬深300超額收益為96%。這一階段驅動力來源於供應鏈受阻及供給收縮，鋼價上漲超40%。2021年碳中和概念繼續升温，鋼鐵業供給側改革持續推進，壓產效果顯著，疊加需求邊際回暖，行業盈利改善。

2.產業集中度提升，供給端對於盈利的影響逐漸增強

2.1.供給側改革成效顯著，行業盈利大幅改善

供給側改革以來，產業集中度提高，壓產效果顯著，行業整體盈利能力改善。鋼鐵業前十大鋼企產量佔比由2015年的35.4%提升至2021年的41.5%。2017年後中國粗鋼產量當月同比均值為3.43%，較去產能政策實施前（10.29%）大幅放緩。鋼鐵業於2016Q4扭虧為盈，結束了持續一年半的負盈利時期，行業盈利能力大幅改善，其中，2017Q3行業歸母淨利潤TTM環比增加73%。

鋼鐵業盈利改善來自供給端的邏輯增強。2018年後，除疫情修復時期因低基數帶來的高增長，以房地產業為代表的鋼鐵傳統下游需求增長乏力；新興產業增速快但佔比低。隨着房地產及“鐵公基”等傳統需求增速放緩，鋼鐵需求端的盈利增長邏輯逐步由傳統下游產業政策促進，轉為新興產業增長及佔比變化。同時，供給側改革疊加“碳中和”政策要求，鋼鐵業壓產限產，對下游議價能力增強。

2.2.需求端以地產與基建為主導，地產佔比超過四成

房地產構成鋼鐵業的主要需求來源（42%），其次是機械，基建，汽車和能源，2021年這四部分佔鋼鐵消費需求近95%。其中，房地產及基建端需求增長呈現頹勢: 2018年以來基礎設施建設投資、房地產投資開發完成額累計同比的期間均值分別為4%、8%; 2018年以前均值分別為22%、21%。

以新能源汽車為代表的新興行業，產業發展向上，對鋼鐵業的需求快速增加，但總體佔比較低。其中，新能源汽車產量2022年以來同比增速均值為49%，2021年汽車佔鋼鐵的下游需求為9%，2021年新能源汽車佔汽車產量的15%。

2.3.板塊超額收益通常發生鋼價上行期

前兩階段（2006-2011）下游需求旺盛，鋼鐵產能持續擴充，板塊收穫強貝塔收益。2011年後，經濟增速見頂，下游需求持續不振，同時前期產能過剩，鋼鐵業基本面惡化，開啟漫漫衰退路。

第三階段（2013-2015），行業不利因素出清，下游需求不振，鐵礦石及鋼價齊跌，行業主動減產，在衰退中孕育新機。此時經濟調結構，同時“一帶一路”及地產鬆綁強化需求提升預期，疊加流動性寬鬆，板塊與市場共振實現超額收益。

供給側改革後，板塊由估值轉為盈利驅動；同時需求對鋼價的驅動力下降，來自供給端的價格拉昇邏輯增強。後兩階段（2016-2021）鋼鐵業壓產限產，同時淘汰落後產能，前十大鋼企產能佔比提升至41.5%。行業議價能力變強，整體盈利能力較前期大幅改善：2005Q4-2016Q3行業季頻歸母淨利潤TTM均值為132.6億元；2016Q4-2022Q1均值為784.2億元。

3. 2006.10—2007.9，內外需共振，鋼材“量價齊升”

階段1：持續時間342天，鋼鐵板塊漲幅為452.85%，同期滬深300指數漲幅為358.90% , 相對滬深300指數的超額收益為93.95%。

3.1.市場：經濟兩位數增長，下游需求火爆推動鋼價漲幅超過50%

WTO紅利下，宏觀經濟發展迎來“黃金年代”，鋼鐵成為高景氣的代表之一。2006-2007年，中國GDP保持兩位數增長，分別達12.7%與14.3%，增速創歷史新高。房地產投資完成額同比增加33%，鋼鐵代表的上游資源品行業持續高景氣。

鋼鐵庫存處於低位，下游需求強勁，鋼價上漲超50%。期間，鋼材庫存均值602萬噸。房地產投資完成額同比增速均值近30%，基建投資增速42%。國內需求快速釋放，鋼材價格指數上漲超過50%，產量同比增速均值為20%。

3.2.行業：超額收益94%，持續時間約12個月

2005.6-2007.10，股權分置改革疊加宏觀經濟高增速，股市賺錢效應顯著提升，居民資金快速入市，A股牛市啟動，這一階段滬深300漲幅超540%。

2006.10-2007.9，作為宏觀高景氣的“五朵金花”之一，鋼鐵業從前期跟漲到牛市中後期實現超額收益。2006Q2，中信一級行業中，鋼鐵淨利潤位列第二（263.47億元），估值最低（10倍）。同時，2006Q4鋼鐵淨利潤增速轉正，並維持高增速，疊加下游以地產鏈為主的需求持續釋放，2006.10-2007.9，鋼鐵上漲453%。

3.3.板塊：+452.38%，其中，PE：+437.69%，EPS：+77.03%

2006.10-2007.9，滬深300上漲358.90%，鋼鐵行業實現93.95%的超額收益，其中EPS增長77.03%，PE增長437.69%，估值貢獻大於盈利。

牛市背景下，行業高景氣帶來本輪超額收益行情。這一階段，鋼價上漲，需求旺盛帶動鋼鐵企業整體盈利改善。同時，牛市啟動，市場投資者情緒高漲，作為週期性行業，鋼鐵與市場共振，估值大幅提升。

本輪鋼鐵行業漲幅集中度高，漲幅前三和盈利前三貢獻度均超50%。其中，個股貢獻度前三位分別是寶鋼股份、鞍鋼股份和太鋼不鏽，其貢獻度分別為25.78%，18.46%，7.87%。行業盈利貢獻度前三位分別是鞍鋼股份、太鋼不鏽和寶鋼股份。

3.4.個股：大市值高盈利風格領漲，新鋼股份漲幅2795%

我們以期初總市值中位數，以及期末淨利潤增速中位數將行業個股劃分為四類股票池：高盈利大市值、高盈利小市值、低盈利小市值以及低盈利大市值（下同）。

本輪行情中，大市值高盈利個股更佔優，平均漲幅550%。具體來看，大市值高盈利個股漲幅為550%（採用期初市值加權漲幅，下同），大市值低盈利個股漲幅為421%，小市值高盈利個股漲幅為427%，小市值低盈利個股漲幅為439%。

新鋼股份上漲2795%，韶鋼松山盈利改善1669%，從具體個股的漲幅來看，位列漲幅榜前三位的分別是新鋼股份、本鋼板材、八一鋼鐵，其漲幅分別是2795%、1051%、784%。在這一階段，個股盈利普遍上漲，但估值貢獻仍佔據較大比重。

4. 2010.10—2011.4 “四萬億”提振內需，行業企穩回升

階段2：持續時間182天，鋼鐵漲幅為21.04%，同期滬深300指數漲幅為-2.33%，相對滬深300指數的超額收益為23.37%。

4.1.市場：“四萬億”穩增長，鋼價上漲超40%

這一階段GDP增速放緩，積極的財政政策以實現穩增長目標。在擴大內需的財政政策刺激下，鋼鐵下游需求穩步上升，庫存下降，鋼價上漲超40%。2011年全國財政住房保障支出同比增速61%，房地產開發投資增速從2009年初的1%升至2010.6的38%。

2008Q4開始，央行多次降準降息。為應對經濟下行壓力，08Q4一個季度內，中長期貸款利率下降近30%，存款準備金率下調14%，M2同比增速從2008.11的14%升至2009.11的30%。同時，個人住房貸款加權平均利率最底下降至2009.6的4.34%，2009.3-2010.5居民中長期貸款基本保持100%以上增長。

4.2.行業：超額收益23%，持續時間約7個月

2008.11-2010.11，逆週期政策力度空前，企業利潤修復，A股開啟小牛市；2009年9月創業板開啟驅動市場風格轉向中小盤。受政策收緊和次貸危機影響，滬深300指數從2007.10的5892點下降至2008.11的1607點。“四萬億”等強逆週期政策開啟後，滬深300V型反轉，上升至2009.8的3800點附近。09Q4，CPI及PPI轉正後快速上升，央行開始收緊流動性，存款準備金率從2010.1的16%上調至2011.1的19%。2009Q4企業盈利見頂預期落實，同時創業板開板，市場風格切換，大盤寬幅震盪，中小板領漲，2009.9-2010.11中小綜指上漲85%。

2010.10-2011.4，盈利集中釋放，鋼價堅挺疊加保障房開工預期，鋼鐵走出了一輪獨立行情。這一階段，滬深300小幅下跌2%，鋼鐵實現23%的超額收益。這一階段正處於鋼鐵業利潤集中釋放期：2010.12庫存指數為1280，較2010.3較下降29%；螺紋鋼價格指數從2010.7的112上漲至2011.8的143；房地產開發投資完成額均保持30%以上增長。2010Q3鋼鐵業歸母淨利潤TTM增速超200%，2011年保障房支出同比增加61%，鋼鐵業從跟漲到走出獨立行情。

4.3.板塊：+21.04%，其中PE：+ 40.34%，EPS：-21.6%

2010.10-2011.4，滬深300下降2.33%，鋼鐵行業實現23.37%的超額收益，其中EPS下降21.6%，PE增長40.34%。

本輪行情中，個股漲幅貢獻度靠前的有包鋼股份、寶鋼股份，其貢獻度分別為13.32%、10.76%。盈利漲幅個股貢獻度靠前的有寶鋼股份、本鋼板材，分別是65.1%、41.79%。業績分化明顯，個股漲幅與基本面改善情況較為吻合。

4.4.個股：大市值高盈利風格領漲，南鋼股份漲幅238%

本輪行情中，市場風格仍以大市值高盈利佔優。具體來看，大市值高盈利個股漲幅為42%，大市值低盈利個股漲幅為2%，小市值高盈利個股漲幅為15%，小市值低盈利個股漲幅為13%。

位列漲幅榜前三位的分別是南鋼股份、廣澤股份、包鋼股份，其漲幅分別是238%、204%、169%。

5.2013.11—2015.6，經濟“新常態”，穩增長驅動鋼鐵預期改善

階段3：持續時間581天，鋼鐵漲幅為243.10%，同期滬深300指數漲幅為131.16% , 相對滬深300指數的超額收益為111.94%。

5.1.市場：基本面底部出清，預期向好

經濟增速下探，地產鏈疲軟，產能過剩導致鋼價下降超60%。這一時期實際GDP同比增速先後破8、破7；房地產開發投資完成額同比增速由13年初的23%降至15年末的近0%；基建成為穩增長的抓手，基建同比增速均保持20%以上。由於地產鏈佔鋼鐵下游需求近4成，鐵行業投資大幅增加，行業出現較為明顯的產能過剩。鋼價指數從2011年9月的139下降到2015年的54。

經濟結構轉型，“一帶一路”產能輸出預期疊加房地產調控放鬆，貨幣政策寬鬆。2014年11月，習近平在亞太經合組織峯會上首次系統闡述了新常態，強調經濟結構調整，發展要靠創新驅動。2014年7月“一帶一路”政策提出後，鋼鐵“產能輸出”預期升温。地產政策持續寬鬆，2014年930新政後，“認貸不認房”，2015年330新政後，二套房最低首付比例有60%-70%將至40%。貨幣政策方面，2014年末開始央行連續降準降息，中長期貸款利率下降超20%，央行存款準備金率下調超10%。

5.2. 行業：超額收益112%，持續約20個月

2013.11-2015.6，A股由結構性牛市切換至槓桿性全面牛。2013-2014成長板塊領漲，大盤繼續探底，呈現結構牛，這一階段鋼鐵小幅跑贏大盤。2014年底滬港通開通，央行降準降息，槓桿資金入市。全A由成長板塊領漲逐步演繹成全面牛市，2014.11-2015.6滬深300從2368點上漲至5354點。

2013.11-2015.6，鋼鐵底部利空出清，產能輸出預期，疊加房地產鬆綁，鋼鐵領漲。2011-2015鐵礦指數下降70%，鋼價下降60%；行業主動壓產減產，2013-2015鋼材庫存下降37%，2015年鋼鐵產量同比增速首次低於0。同時，鋼鐵政策不斷利好，一帶一路背景下，鋼鐵出口增幅超100%；從“930新政”到“330新政”房地產政策逐步鬆綁，2014.9-2015.6鋼鐵行業從1216點上漲到3620點。

5.3.板塊：+243%，其中PE：+ 301%，EPS：-130%

2013.11-2015.6，滬深300上漲131.16%，板塊上漲243.1%，鋼鐵行業實現111.94%的超額收益，其中EPS下降130.48%，PE增長301.05%。

本輪上漲盈利貢獻為負，漲幅全部由估值貢獻。本輪鋼鐵行業漲幅中，個股貢獻度前三位分別是包鋼股份、寶鋼股份、河鋼股份，其貢獻度分別為21.98%、10.03%、5.01%。

5.4. 個股：小市值高盈利風格佔優，沙鋼股份上漲696%

本輪行情，市場風格轉向小市值高盈利個股。具體來看，大市值高盈利個股漲幅為194%，大市值低盈利個股漲幅為240%，小市值高盈利個股漲幅為259%，小市值低盈利個股漲幅為195%。

沙鋼股份上漲696%，河鋼股份盈利改善614%。從具體個股漲幅來看，位列漲幅榜前三位的分別是沙鋼股份、重慶鋼鐵、包鋼股份，其漲幅分別是696%、687%、634%。盈利改善前三位分別是河鋼股份（盈利改善614%，漲幅227%）、南鋼股份（盈利改善536%，漲幅316%）、鞍鋼股份（盈利改善398%，漲幅176%）。大部分企業業績下滑，但估值提升明顯。

6. 2016.5—2017.9 供給側改革帶來鋼鐵行業的“春天”

階段4：持續時間476天，鋼鐵漲幅為58.22%，同期滬深300指數漲幅為24.57% , 相對滬深300指數的超額收益為33.65%。

6.1.市場：供給側改革+棚改貨幣化，鋼價上漲83%

經濟增速緩下台階，去產能政策持續進行，企業盈利基本面改善。2016.5-2017.9實際GDP增速下降3%。2015.12中央經濟工作會議提出“三去一補一降”，去產能被擺在首要位置，資源配置得到有效優化。同時，全A利潤回暖，歸母淨利潤同比增速由2016Q2的-7%上升至2017Q3近20%。

供給側改革卓有成效，棚改貨幣化振需求，鋼價上漲83%。隨着供給側改革的推進，鋼鐵業去產能與淘汰落後產能雙管齊下，2016年下半年起，鋼材產量同比增速不斷下滑，並在2017年5月開始負增長。棚改力度在2017年達到高點，實際執行數量606萬套，棚改投資額占房地產開發投資比例達到17%的高點。2016Q4鋼鐵業歸母淨利潤TTM由負轉正，行業盈利能力大幅提升。

6.2.行業：超額收益34%，持續約15個月

2016.2-2018.1，資本市場進一步開放，A股迴歸“價值”。這一階段市場擁抱價值風格，其中滬深300從2821點上漲到4403點。這一期間基本面表現良好，A股盈利增速和ROE均在16Q2觸底反彈；資本市場改革持續進行，2016.2證監會取消QFII和RQFII投資比例限制，2016.12深港通開始啟動，北向資金持股比例由0.3提升至1.8%。

2016.5—2017.9，供給側壓產效果初顯，棚改提供需求支撐，鋼鐵盈利大幅提升，此階段鋼鐵領漲，相對滬深300實現超額收益34%。2017Q3鋼鐵歸母淨利潤TTM環比增加73%，鋼鐵指數從1263上漲到1819。期間，以食品飲料和家電為代表的消費行業領漲，煤炭、有色等資源品漲幅位居前列。

6.3.板塊：+58%，其中，PE：-63%，EPS：+65%

2016.5-2017.9，滬深300上漲24.57%，板塊上漲58.22%，鋼鐵行業實現33.65%的超額收益，其中EPS上漲65%，PE下降63%。

本輪鋼鐵超額收益行情由盈利驅動，其中，板塊漲幅個股貢獻度前三位分別是寶鋼股份、包鋼股份、鞍鋼股份，其貢獻度分別為23.35%、9.10%、6.56%。其中由盈利推動的漲幅達到65%，個股貢獻度前三位是寶鋼股份、鞍鋼股份、酒鋼宏興，其貢獻度分別為12.15%、9.52%、8.50%。

6.4.個股：小市值高盈利風格佔優，三鋼閩光漲幅509%

本輪行情中，市場風格切換至小市值高盈利個股。具體來看，大市值高盈利個股漲幅為83%，大市值低盈利個股漲幅為49%，小市值高盈利個股漲幅為123%，小市值低盈利個股漲幅為18%。

從具體個股的漲幅來看，漲幅榜前三分別是三鋼閩光、方大特鋼、南鋼股份（509%、195%、168%）。但漲幅前三個股並非盈利改善最優。本階段盈利改善前三個股分別是寶鋼股份（盈利改善1073%，漲幅120%）、新鋼股份（盈利改善1013%，漲幅164%）、方大特鋼（盈利改善1009%，漲幅195%）。

7. 2021.2—2021.9 供給收縮+需求弱復甦，盈利大幅改善

階段5：持續時間212天，這一階段鋼鐵漲幅為82.52%，同期滬深300指數下跌13.67% , 相對滬深300指數的超額收益為96.19%。

7.1.市場：供應鏈受阻+環保限產，鋼價上漲42%

供應鏈受阻，環保限產，鋼價上漲超42%，盈利來自供給端的邏輯增強。原材料供應方面，運輸成本及鐵礦石價格提高：受疫情影響，國際貨運受壓，2021.1-2021.9幹散貨指數上漲276%；2021.1-2021.7鐵礦指數上漲42.9%。產量方面，環保限產效果顯著。

2020年12月經濟工作會議上，提出將“做好碳達峯、碳中和工作”作為21年的8項重點任務之一，碳中和概念升温。以鋼鐵為代表的黑色金屬冶煉及壓延加工業，2019年碳排放量佔比為18.9%；鋼鐵佔製造業碳排放比重亦高。

需求弱復甦，國內地產及基建增長有限，國外需求強勁但佔比僅10%。21年國內疫情得到有效控制，房地產開發和基建弱復甦：2021.2-2021.4房地產開發投資完成額兩年當月均速分別為，11%、8.95%和9.2%。；基建投資兩年當月均速分別為，8%，10%，8%。國外需求增加但佔比低，歐美等消費國在強有力的財政補貼刺激下，汽車等耐用消費品復甦強勁。2021.1-2021.9，中國鋼鐵出口同比增速均值為49%。

7.2.行業：超額收益94%，持續約8個月

2019.1-2021.3 A股開啟新一輪慢牛，始於流動性寬鬆，後期基本面改善接力。2018年金融去槓桿及中美貿易戰後，2019年初央行全面降準1個百分點，2020Q1全A歸母淨利潤同比增速見底。期間，滬深300從3036點上升至5768點。2021Q2經濟增速達到高點後邊際下滑，由於各行業基本面週期不同，市場出現分批下跌。2021.2-2021.9滬深300下降14%。

2021.2—2021.9，鋼鐵供應鏈受阻，行業環保限產，鋼價上漲42%，相對滬深300實現超額收益96%。鋼材產量增速從2021.3的21%下降到2021.11的-15%，行業壓產效果顯著。行業盈利於2021.9見頂：歸母淨利潤TTM同比增加147%，與大盤盈利錯期。鋼鐵板塊在本輪牛市末期接續上漲83%，走出獨立行情。

7.3.板塊：+83%，其中，PE：-3%，EPS：+113%

2021.2-2021.9，滬深300下跌13.67%，板塊上漲82.52%，鋼鐵行業實現96.19%的超額收益，其中EPS上漲113.25%，PE下降2.82%。

本輪鋼鐵板塊上漲由盈利驅動。行業漲幅中，個股貢獻度前三位分別是包鋼股份、寶鋼股份、太鋼不鏽，其貢獻度分別為16.25%、13.52%、7.20%。漲幅貢獻度，盈利貢獻度行業集中度較高。個股貢獻度前三位是寶鋼股份、鞍鋼股份、馬鋼股份，其貢獻度分別為19.31%、8.24%、7.18%。

7.4.個股：小市值高盈利風格佔優，海南礦業漲幅433%

本輪行情中，市場風格繼續偏好小市值高盈利個股。具體來看，大市值高盈利個股漲幅為111%，大市值低盈利個股漲幅為23%，小市值高盈利個股漲幅為146%，小市值低盈利個股漲幅為70%。

從具體個股的漲幅來看，位列漲幅榜前三位的分別是海南礦業、太鋼不鏽、包鋼股份，其漲幅分別是433%、258%、226%。漲幅前三位個股盈利也大有改善（781%，338%，972%）。本階段位於盈利改善前三位的個股分別是安陽鋼鐵（盈利改善1396%，漲幅91%）、包鋼股份（盈利改善972%，漲幅226%）、海南礦業（盈利改善781%，漲幅433%）。

8. 2005-2021年，供給端邏輯增強的背景下，高彈性個股佔優

縱觀17年鋼鐵業行情，板塊總漲幅為111%，同期滬深300指數漲幅為402%，整體超額收益為-291%。供給側改革後，行業超額收益由估值驅動轉為盈利驅動，同時源於供給端的盈利改善邏輯不斷增強。個股層面，盈利改善是個股收益取勝的主線，2011年後鋼鐵業產能逐步過剩，市場風格切換，由前期偏好大市值高盈利個股轉向小市值高盈利個股。長週期看，鋼鐵業難見長期投資價值。重點關注政策性或突發性盈利改善行情。

前三輪超額收益，估值均大幅提升，後兩輪估值均未提升。具體來看：

第一階段2006.8-2008.1，估值從12倍上漲至63倍。
第二階段2010.10-2011.4，估值從19倍上漲至22倍。
第三階段2013.11-2015.6，估值由12倍上漲至50倍。
第四階段2016.5-2017.9，估值由41倍下跌至15倍。
第五階段2021.2-2021.9，估值維持在9倍數左右。

9.風險提示

本報吿為歷史分析報吿，不構成任何對市場走勢的判斷或建議，不構成任何對板塊或個股的推薦或建議。