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總結：

1.公司靠肝素API起家，目前業務包括API、製劑、CDMO。未來重心將會發展製劑，取代賽諾菲龍頭地位。專攻歐洲市場，並大力發展CDMO微生物平臺。公司業績將穩定上升，預期受國際關係和原料價格變動影響不大。

2.關於肝素原料藥成本和價格走勢，公司表示在供應鏈管理上進行了優化。目前看是供需緊密的，未來必然是供過於求。期待窄幅波動，小幅上漲。上半年公司整體上漲4%，主要因爲對大客戶的議價能力提升。上遊粗品中長期還有上漲的趨勢的可能，後面價格會趨向穩定。

3.公司目前毛利率45%以上，未來產能瓶頸期大概在兩年後，今年有機會實現10億收入，在15、16億左右CDMO平臺產能可能滿產。預期子公司賽灣生物近兩年收入增速不快但訂單質量逐漸提升。預期收入增長15%，利潤端增長30%以上。預計24、25年產能落地後，收入端有爆發。

公司概況：

海普瑞2010在A股上市，2020在港股上市，最早業務爲肝素API，後從API端向製劑端轉型。目前從收入構成看，API和製劑各佔41%-42%，其餘爲CDMO業務收入。API分爲肝素API和依諾API，肝素API將在未來三到五年維持個位數增幅穩定增長，依諾API定位是輔助依諾製劑發展，或通過一些非歐美仿製藥公司挑戰賽諾菲，搶佔市場份額。依諾API會在3-5年內保持快速增長，今年大致將保持30%多的增速。

製劑是未來海普瑞增長的根本，目標是搶佔世界第一，聯合印度肝素製劑和賽諾菲競爭，未來份額可能會提升到45-50%。但今年疫情存在或多或少影響，但由於早期有存貨，所有沒有太多影響終端銷售。在疫情情況下銷量增長依然超過40%，下半年也將保持，並且期待四季度會有爆發性的可能訂單。未來美國歐洲和中國將穩定成長，其餘地區會逐漸鋪開。未來三到四年後通過培養的歐洲的體系和銷售團隊希望去做一些品種的疊加，目前也正在談一些比較有價值的品種落地。

CDMO板塊競爭力和優勢在於微生物平臺。全球範圍內符合美國GMP要求的微生物平臺產源不多，新冠疫情又催生了一大批需求量。另外公司產品體現出競爭力強。目前毛利率45%以上。未來產能瓶頸期在兩年左右，今年收入可能實現10億，在15、16億左右CDMO平臺產能可能滿產。預期子公司賽灣生物近兩年收入增速不快但訂單質量逐漸提升。預期收入增長15%，利潤段增長30%以上。期待24、25年產能落地後，收入端有爆發。

Q&A：

Q∶肝素原料藥成本和價格走勢怎麼判斷?

A∶公司在供應鏈管理進行了優化。目前看是供需緊密的，未來必然是供過於求。期待窄幅波動，小幅上漲。上半年公司整體上漲4%，主要因爲對大客戶的議價能力提升。上遊粗品中長期還有上漲的趨勢的可能，後面價格會趨向穩定。

Q∶做這樣的判斷是考慮到豬週期

A∶由於春節因素，第四季度供應量會上來，但是這不是常態的供應量上升。豬小腸需求又相對單一，主要是肝素產品，可替代性弱。需求端長期一定是供不應求的局面。

Q∶製劑有一些在第二季度去庫存的表現，範圍是?

A∶不包括歐洲、美國、中國。主要是土耳其、東南亞等地區。原因是歐美銷售時已經約定了庫存量，需求量也沒那麼大。

Q∶製劑方面在歐美的價格怎麼判斷?

A∶價格還在繼續上升。歐洲院外佔比逐步提升，是結構性的提升。院內也做了一些價格提升，上半年漲價5%。歐洲早期院內走低價搶佔市場，未來還將繼續提升院內價格，同時提高院外比例，公司認爲還有50-60%空間，均價漲價也會漲20%多。公司對美國的終端價格沒有非常好的，權利讓渡給SANDOZ，有約定的供貨價格，終端價格由對方決定。總體而言美國終端價格不比歐洲低。

Q∶賽諾菲製劑出口量如何預計?

A∶全球範圍內賽諾菲份額6成。歐美方面一定會下降。美國今年應該不會下降。3-4年後，我們可能會將賽諾菲打到3成左右的市場份額。美國今年就將被海普瑞超越，歐洲也希望很快能完成這一步。其餘國家由於並沒有太過注意，我們只希望通過印度肝素API培養的客戶去搶佔他的份額。

Q∶CDMO很快將產能不足，今年開始擴產是否有遇到阻礙?

A∶賽灣技術人員都是美國當地人，且公司體量較小，美國政府不會施加太大壓力。

Q∶美國要求本國具有生產能力，未來可能在製劑增加投入。公司是否有相關應對措施

A∶豬的供應一半就在中國，這是決定性因素，所有美國想要去中國化非常困難。這個產品上原料這一塊沒人能撼動中國的地位。

Q∶如果未來想BD進來一個特大的品類，公司這方面是否有進展?

A∶公司只做歐洲不做美國。美國市場我們沒有銷售團隊。歐洲整體容量小於美國，我們選了18個品種，希望在與歐洲合作的過程中選兩三個先做起來。難度較大，但也有機會，能有突破幾個億人民幣的純收入，就是一個可以嘗試的品種。我們的定位是峯值的銷售能到5-10億就是一個比較合理的品種。

Q∶18個備選品種中最快的今年有可能落地嗎?

A∶估計最快也要兩年，沒有明確的說法。今年、明年上半年完全落地的可能性很小。

Q∶CDMO現在合作的品類有哪些大的合作方，有無商業化的管線?

A∶10億中約一半來自微生物平臺。較大的管線是質粒管線和酶生產管線。在這次新冠疫情中我們爲兩家做mRNA疫苗的企業供加帽酶。

Q∶現在疫苗市場空間縮水嚴重，如果這方面訂單減少，其他訂單能補上嗎

A∶目前在手1億美金的訂單還給得上，且有些訂單是故意延後或者不做，留出產能給將來潛在的合作。

Q∶新建產能是公司對這方面有很好的預期嗎?

A∶是，因爲哺乳動物我們沒有太大機會，微生物方面還沒有形成絕對的龍頭。但是湊巧Clementia對這方面需求量很大，後續會有一部分產能爲他留出來。

Q∶cdmo這塊應該大概是什麼樣的預期?

A∶收入15%左右，毛利率希望穩定在45%，還有一小部分的賣原材料的收入，總體可能在37%-40%。

Q∶公司利潤增長應該會比收入增長更快一些?

A∶理論上製劑明年利潤率會比今年高，因爲今年上半年沒有完全傳導過來，下半年會傳導到製劑端。明年相對穩定。API也會更穩定，費用端會相對好一些。

Q∶健友原料藥表現遠不如公司，差異的原因是?

A∶公司和健友是兩個方向。健友已經建立了很好的庫存量，希望市場價格越高越好，這樣它的價格優勢就更明顯。海普瑞澤希望價格越低越好，因爲沒有足夠存貨量。上半年價格走低讓兩家競爭力和話語權發生了一定變化。

Q∶公司和賽諾菲新供應的這一部分，可以理解成是賽諾菲的訂單在公司和建友之間做了一個轉移嗎

A∶其實也沒有轉移，在中國只能採購健友和海普瑞。本身對於藥證有要求。健友在美國上量較快，可能今年也沒有供貨能力去滿足賽諾菲的訂單。

Q∶前幾年海普瑞供應2萬億，健友是8000億的這樣一個配比是吧?

A∶對。但這還是在海普瑞掉下來之後，因爲海普瑞要滿足自身生產，並且需要優化客戶結構。

Q∶擴產之後CDMO想做多大的體量?

A公司產能規劃對應的產值在30多億人民幣可能在五年內努力達到。

Q∶5年後CDMO佔比

A∶製劑端按我們的定價和目標至少要在80-90億人民幣的銷售收入。CDMO接近30億API穩定30億上下，最後加起來150億，CDMO佔據20%是比較理想的局面。

Q∶美國那邊隨着新廠家的加入，製劑的價格會有下降嗎?

A∶會有一些競爭壓力。

Q∶進入美國市場放量不久，但是肝素製劑的價格還是保持了穩定的狀態嗎

A∶是，同劑型基本上穩定，主要是跟SANDOZ談了一個較好的供貨價格。

Q∶今年美國肝素製劑相比於去年大概有個接近翻倍的利潤?

A∶今年上半年已經1700萬支了，去年是全年1300萬支。

Q∶美國總的容量大概是多少?

A∶1.1億支。

Q∶公司和SANDOZ中間的利益分配是怎麼樣的?

A∶公司只是一個供貨價，相當於出廠價，實際轉化的利潤不分成。

Q∶美國估計的毛利率?

A∶美國之間的毛利率可能也會接近40%。35%左右估計。但這個基本上就是淨利了，沒有太多的費用端的東西。

Q∶有無業績規劃和指引?

A∶API可能總體加起來10~15%，試劑希望維持在25%左右，CDMO大概在15%左右，總體的收入應該20%以上。利潤端希望快於收入增長，因爲毛利率肯定是往上走，希望在25~30%。

Q∶公司之前在體外投的那些創新藥品的總體的思路是什麼?

A∶保留大中華區權益，但是不排除和大藥廠在國內合作開發。海外的股權可以減，也不再願意在海外主體投太多錢，國內把權益最大化，BD團隊也在努力拓展。